提起上海复旦张江生物医药股份有限公司（以下称复旦张江），熟悉港股市场的投资者应该不陌生，这是一家在2002年就在港交所上市的制药企业，2015年曾计划登陆战略新兴板，但由于战略新兴板的无果而终，复旦张江“A+H”的计划破灭。

　　在上交所上周更新的科创板受理名单中出现了复旦张江的名字，这是继中国通号和昊海生科之后第三家向科创板发起冲击的港股上市公司。

　　利润高增长期已过

　　复旦张江也算是港股中的老资格，2002年登陆港交所创业板，2013年转战港交所主板。2015年5月，复旦张江曾经发布公告，拟向有关监管部门申请，向符合资格的询价对象及在上海证券交易所开设证券账户的投资者，配发及发行不超过2700万股A股，及向上海证券交易所申请A股上市及买卖。复旦张江当时的目标是筹备中的战略新兴板。但最终由于战略新兴板被搁置，复旦张江回归A股的计划告吹。

　　Wind统计显示，复旦张江在2002年登陆港交所后在上市当年盈利81万元，从2003年至2009年的7年时间里全部亏损，直到2010年才恢复盈利，2011年净利润的增幅更是高达7倍多，2012年至2015年的净利润增幅快速回落，分别降至72%、64%、36%和8%。

　　而在招股书（申报稿）中的报告期，复旦张江业绩波动明显，暴露出产品单一风险。2016年至2018年公司营收分别为6.22亿元、4.98亿元、7.40亿元，净利润分别为1.39亿元、0.75亿元、1.51亿元。由此可知，2017年复旦张江营业收入和净利润同比分别下降约20%、46%，2018年分别同比增长约49%、101%。

　　目前，复旦张江营业收入主要来自光动力治疗药物盐酸氨酮戊酸外用散（商品名：艾拉）、注射用海姆泊芬（商品名：复美达）、抗肿瘤药物长循环盐酸多柔比星脂质体注射液（商品名：里葆多），这三款产品占主营业务收入的比重最近三年均保持在97%左右。

　　艾拉是复旦张江于2007年上市的首个产品，2016年至2018年的销售收入占公司营收比重分别约为41%、60%、53%，起到了定海神针的作用。艾拉是全球首个用于尖锐湿疣治疗的光动力药物，为复旦张江国内独家产品。复美达同样是复旦张江国内独家产品，2017年开始生产销售，2018年营收贡献接近8%。

　　里葆多则是全球首个抗癌类脂质体药物Doxil（强生旗下产品）的国内首仿药，2009年开始销售，属于乳腺癌、卵巢癌等多种癌症的一线化疗药物。除复旦张江外，石药欧意药业、常州金远制药业也拥有该产品的上市资格。

　　招股书（申报稿）显示，目前复旦张江在研11个项目，除了目前已上市的海姆泊芬和盐酸氨酮戊酸的全新适应症分别处于IV期和II 期临床研究外，其余产品均处于临床初期或临床前研究，新品上市仍需等待数年，短期内难以摆脱产品单一困境。同时，新药从开始研发到上市销售需要耗费10年左右甚至更长的时间且成本高昂，不确定性高，复旦张江在招股书（申报稿）中就把新药研发和上市等技术风险列为第一大风险因素。

　　应收账款快速上升

　　一家公司一旦依靠少数几样产品经营，在遇到市场环境发生变化时，就会受到较大冲击。对于复旦张江来说，主要表现在应收账款快速上升这方面。

　　招股书（申报稿）显示，复旦张江应收账款账面余额分别为0.81亿元、1.19亿元和2.82亿元，报告期内随着公司销售规模的扩大，应收账款逐年增加。主要原因是复旦张江产品中的里葆多在报告期内经销模式产生变化，导致2018年度里葆多的客户结构相应从单一的总代理客户变动为各省市的主要经销商，且从现款现货转变成了给经销商一定账期的赊销模式，从而造成里葆多的应收账款余额大幅上升。

　　具体来看，里葆多近三年销售收入（含税）分别为：4.00亿元、167亿元、2.83亿元，里葆多应收账款余额分别为0元、490.35万元、1.56亿元

　　复旦张江给出的解释为：2016年，公司与泰凌医药集团下属江苏泰凌、广东泰凌签署的里葆多《独家总代理协议》及相关补充协议，2016年公司按照协议约定向独家总代理销售。在独家总代理模式下，里葆多采用先款后货的交易模式，公司在收到款项后向江苏泰凌、广东泰凌发货。2016年，里葆多全部采用独家总代理模式实施销售，因此当年应收账款余额为0。

　　到了2017年，随着“两票制”的推出，复旦张江与江苏泰凌、广东泰凌签订补充协议，对经销模式进行了调整，在实行“两票制”的地区，公司有权将里葆多销售给双方共同认可且具有药品经营资质的指定经销商，对于指定经销商，公司同意给予一定的信用期。2017年，复旦张江对江苏泰凌、广东泰凌以外的其他经销商销售金额为2619.65万元，期末应收账款余额为490.35万元。

　　进入2018年后，复旦张江全面终止里葆多独家代理协议，里葆多均通过各地大型医药经销商实施销售。公司根据经销商的资金实力、销售渠道等给与经销商一定的信用期，信用期为30天至90天不等。随着2018年里葆多终端销售逐步恢复且客户结构变更为各省市主要经销商，并给予客户一定的信用期，导致期末应收账款较往年出现较大上升。

　　到2018年年末，里葆多1.56亿元的应收账款中在信用期内的余额为1.09亿元，信用期外的应收账款余额为4759.72万元，其中逾期30天内（含30天）为2819.59万元，逾期31天至60天为1075.78万元、逾期61天至90天为418.56万元、逾期超过90天为445.79万元。

　　随着复旦张江应收账款的暴增，公司应收账款坏账准备也大幅增长，近三年分别为12.09万元、40.49万元、309.29万元。如果未来公司应收账款增长速度过快或主要客户付款政策发生变化，根据会计政策计提的坏账损失也会相应增加，从而对公司的经营业绩造成一定的不利影响。