应收账款竟超同期营收 天彦通信客户高度集中利弊互现

　　作为网络信息安全的一个细分领域，网络可视化需求在IP流量大爆发的背景下随之迅速壮大。因拥有相关客户资源和资质，深圳市天彦通信股份有限公司（下称天彦通信）早在2010年即从民用移动通信设备领域转向网络可视化产品领域，并在随后的8年间实现了年营业收入超亿元的成绩。

　　8月24日，中国证监会公布了天彦通信招股说明书。据了解，此次该公司拟发行不超过2500万股，募集资金5.20亿元，所募资金将用于电子数据（警用）采集与分析系统产业化项目等。

　　与其它先行进入的同行公司相比，天彦通信体量尚显袖珍，且客户集中度也较其它同行更高。2018年上半年，其销售额排名第一的客户占总销售额超过50%。

　　此外，依赖于政府公安部门采购壮大的天彦通信，也受到政府部门回款较慢影响，并导致应收账款大幅攀升。仅2018年上半年其应收账款余额就已超1亿元，这个数字甚至超过其同期营业收入。

　　单一客户销售额超50%

　　网络可视化行业的市场驱动力，主要来自国家舆情监控和政企网络安全的需要，因此行业下游客户集中在政府部门、运营商、金融和能源类公司。

　　目前，天彦通信的客户主要为公安部门，订单规模取决于各级政府预算中对公共安全领域的投入。2015年至2017年及2018年上半年（下称报告期），该公司分别完成营业收入8492.04万元、1.04亿元、1.87亿元和8925.96万元，其中，公安部门客户占比分别为66.14%、81.98%、96.78%和95.38%。

　　与同行业那些研发和业务开展较早者，如目前的行业龙头中新赛克（002912.SZ）相比，天彦通信在客户类型上相对单一。据悉，中新赛克除政府外，还拥有运营商和金融行业以及海外市场客户。该公司前五大客户每年都会发生较大调整，且没有任何一个客户的营业额占比超过50%。

　　而天彦通信客户则基本集中在公安部门，且单一客户占比大。2018年上半年，前五大客户销售额占总销售额的86.47%，其中，仅深圳市公安局即贡献4687.78万元营收，销售占比达52.52%。而在2016年，其前两大客户合计销售金额达9026.54万元，销售占比也近50%。

　　客户集中度过高不仅给公司业务情况带来更大不确定性，也在一定程度上影响其资金流动性。2018年上半年，天彦通信应收账款飙升至1亿元，同期营业收入则只有8925.96万元。该公司在招股书中称，公司最终用户主付款单位主要为当地财政部门和公安部门，因此回款周期相对较长。

　　事实上，这也反映出天彦通信销售回款管控相对较弱，且因应收账款数额过大影响了公司的资金周转速度，从而加大公司发生坏账损失的风险。以2017年为例，天彦通信应收账款为9472.06万元，占同期期末总资产比例达30.89%。而同时间段内，中新赛克应收账款为14.97亿元，占总资产比例为9.13%。

　　研发投入比例偏低

　　2010年，原本从事民用通信设备如网络电话产品、无线上网卡、小/微型直放机的天彦通信正式转向网络可视化产品，并于2012年取得公安系统销售资格，2016年又取得军工资质。与2000年初即已发力的部分同行相比，天彦通信的成长速度算不上慢。2017年，中新赛克实现营业收入4.98亿元，其中移动网产品的营业收入为1.85亿元，归属于母公司所有者净利润达1.32亿元；恒为科技（603496.SH）2017年实现营业收入3.12亿元，归母净利润实现7524万元；而天彦通信2017年实现营业收入1.87亿元，净利润达7093.35万元。

　　作为技术驱动型公司，研发能力和研发投入是判定公司发展潜能的重要指标。从数据来看，天彦通信报告期内研发直接投入分别为1534.74万元、1028.31万元、1496.49万元和1108.94万元。此外，2017年及2018年1－6月为研发人员列支的股份支付金额分别为148.26万元及602.11万元，合计报告期内研发投入占营业收入比例分别达18.07%、9.89%、8.78%及19.17%。该公司表示，研发费用投入因各年度研发计划不同而不同，但年均投入占营业收入比例在10%左右。

　　而中新赛克年报显示，2016年和2017年其分别投入研发费用8454.37万元和1.18亿元，占营业收入的比例分别为24.61%和23.86%。另外一家以网络可视化和嵌入式融合计算为主业的恒为科技，2017年研发投入达5571万元，占营业收入比例为17.84%。

　　在网络可视化产业链条上，因分工不同，各公司在毛利率上亦存在较大差别。例如单纯的硬件设备提供商和系统集成商，毛利可维持在50%－60%；提供软硬件一体服务的公司毛利率则能达到80%左右，同时提供一体服务的公司之间也存在较大差别。

　　2015-2017年，中新赛克的毛利率分别为80.49%、79.74%和79.41%，天彦通信同期分别为63.69%、67.72%和73.51%。该公司称，与中新赛克毛利率的差异主要是双方产品结构差异所致。中新赛克主要销售定制化程度较高的移动式产品，而天彦通信主要销售固定式产品。

　　从未来业务增长点来看，天彦通信目前的产品主要集中在移动网络化可视产品，对于行业内潜力较大的大数据可视化市场都未涉及。而行业内起步较早的公司却在上述领域有较大投入。以中新赛克为例，网络可视化基础架构业务为公司的主要收入来源，2017年占营业收入的88%，网络内容安全产品和大数据运营产品虽占比较低，但在业绩上已有体现，2017年分别为2331.10万元和505.10万元。