中山金马“换汤不换药”竞争力存疑

　　除了更新招股书，资产负债及营收、利润等主要经营指标三年来并未改善

　　■本报记者黄彦韬

　　几次冲关失败后，中山市金马科技娱乐设备股份有限公司（简称：中山金马）这家曾经的国产“碰碰机”龙头就像他的主营产品一样愈挫愈勇，再度卷土重来。《金融投资报》记者注意到，将于9月11日上会的中山金马除了更新招股书，自身存在的问题依然没有得到改善，营收、利润等主要经营指标三年来原地踏步，经营活动产生的现金流净额反而逐年递减。有分析人士指出，公司极高的资产负债率隐藏较大风险，主要产品被诉仿冒、对主要客户过分依赖等问题若得不到有效改观，未来或深陷泥潭难以自拔。

　　净利仍原地踏步

　　招股书显示，2015-2017年，中山金马营收分别为4.96亿元、4.89亿元、4.98亿元；归母净利润分别为1亿元、0.88亿元、1.02亿元。

　　简单计算可知，近三年公司营收复合增长率仅0.167%，净利润复合增长率也仅有0.762%，并且2016年还存在营收及净利润同比下滑的情况。有分析人士指出，三年来公司营收及净利润符合增速接近于0，公司主营业务面临极大瓶颈且始终得不到有效突破，一直处于原地踏步的状态。与此同时，尽管营收及净利润账面数字保持基本不变，近三年公司经营活动产生的现金流净额却呈现逐年大幅下滑的情况：2015年1.06亿元、2016年0.86亿元、2017年0.71亿元。

　　可以看到，公司2015年经营活动产生的现金流净额还能够勉强大于其同期净利润，但2016、2017年，现金流却出现持续衰减，与净利润的差距也越来越大。分析人士称，一方面，在公司现金流同比下滑的背景下，报表净利润却并未随之减少，显然是应收账款额度在逐年提升，流动性风险将会越来越大；另一方面，赊销比例持续上升，也说明了公司产品日渐丧失竞争力。

　　流动性风险高企

　　如果说中山金马的营收及利润勉强看得过去，那么，其高额的资产负债率及远低于同行的流动比率、速动比率，则明显表现出公司已危机重重。

　　招股书显示，公司2015-2017年的负债合计分别为5.6亿元、5.88亿元、5.85亿元；同期资产合计分别为7.91亿元、9.1亿元、10.1亿元；同期现金及现金等价物余额分别为1.62亿元、2.21亿元、2.81亿元。简单计算得知，公司最近三年的资产负债率分别高达70.52%64.39%、57.55%；与此同时，2015-2017年期末现金及现金等价物余额却仅有1.62亿元、2.21亿元、2.81亿元。

　　可以看到，公司的现金及现金等价物远远无法覆盖公司负债。市场人士表示，公司现有资金和负债差距过大，一旦出现风险，公司现金及等价物完全不具备偿债能力。另一组数据也反映了相似的问题。招股书显示，以2017年6月数据为例，公司流动比率仅有1.28倍，速动比率也仅有0.84倍，远低于行业平均的15.91倍、15.25倍水平。分析人士称，流动比率及速动比率反映了公司的短期资产变现能力，两项指标与行业呈现巨大差距，或将持续降低公司在行业中的竞争力；与此同时，资产负债率长期高于同行，也使公司面临信誉及市场地位日渐丧失的风险。

　　主要产品被诉仿冒

　　除了债务高企、流动性风险外，中山金马主要产品被诉仿冒、研发投入问题言行不一的情况也备受市场质疑。

　　招股书显示，被诉生产侵害知识产权仿冒产品的金马游艺几年前被公司收购，公司可能因为生产与销售金马游戏机5款涉诉产品相同的产品而遭外国公司赞培拉起诉。除此之外，如果其他第三方认为公司存在仿冒知名产品等不正当竞争行为，均可能对公司提起诉讼。

　　事实上，公司生产的大型游乐设施设备在国内许多游乐场及主题公园使用，分析人士表示，在该行业，国外诸如迪士尼等游乐园明显占据主导，公司若不能持续加大研发，建立属于自己的知识产权壁垒，而是一味倾向于通过生产仿冒产品为继，未来不仅会面临接踵而来的诉讼风波，被同行替代或淘汰的可能性也极大。

　　尽管中山金马在招股书中明确表示，随着国际、国内行业技术水平的不断进步和发展，未来公司如不能把握行业技术发展趋势，增强研发创新能力，持续保持核心技术的竞争优势和先进性，目前拥有的核心技术存在被国际、国内市场上其他技术替代、淘汰的风险。然而，招股书却显示，2016-2017年，随着公司营收及净利润的增长，研发费用投入却从9065.55万元大幅下滑至6626.85万元，同比下降幅度达26.9%，研发费用占营收的比例也下降5.23个百分点。对此，上述分析人士表示，公司大幅降低研发费用的目的不言而喻。

　　不仅如此，有市场人士还指出，公司存在主要客户过于集中的问题。2015-2017年，公司前五大客户占当期营收的比例分别为57.30%、46.78%、55.25%。同时，从招股书披露的主要客户来看，2015年，“华强系”为公司第一大客户，收入占比25.39%；2016年下滑至第二大客户，收入占比8.76%；2017年下滑至第十大客户，收入占比仅2.24%。上述市场人士表示，公司第一大客户在三年之内迅速流失，若未来因客户自身问题或宏观经济影响导致其余大客户同样流失，给公司带来的经营风险，或是难以控制的。

　　《金融投资报》记者就市场质疑的问题多次致电公司，但均无回应。而对于公司被质疑的问题，记者将保持关注。