【深度】沪江“冲浪”十七年

　　记者 | 胡晓蕊

　　编辑 | 李怡彭

　　带着年营收5.55亿元，三年复合增长率73.3%，净亏损5.37亿元的成绩单，互联网教育品牌沪江教育科技（上海）股份有限公司（下称沪江）奔赴港股。

　　如果能够成功IPO，沪江或将成为港股第一家在线教育公司，也是首个登陆资本市场的在线教育“平台”。

　　在全球市场普遍表现不佳的情况下，港股教育板块走势未受大盘拖累，个股普遍上涨超过50%，板块效应明显。在“同股不同权”等政策的利好之下，小米，映客，拼多多，美团点评等科技公司纷纷将港交所作为了上市目的地，科技公司迎来了赴港上市潮。

　　这并不是沪江卷入的第一波“浪潮”。从PC时代的论坛社区，到移动互联网、在线教育和人工智能，沪江赶上了中国互联网产业的大多数风口。既未成为“猪”，也没被拍在沙滩上，“老一辈”互联网企业的沪江一直在“冲浪”。

　　自营、平台双管齐下，营收来源仍显单一

　　17年前，沪江创始人伏彩瑞在大学宿舍中创建了沪江的前身“沪江语林网”，该网站是中国最早的非营利在线语言学习社区。2006年开启商业化运作，3年后开始尝试在线教育，并在2012年进行移动端转型，沪江的每一步发展，都紧紧跟上了互联网产业的脚步。

　　目前，沪江的主要营收来源包括自有课程售卖和平台业务“CCtalk”。自有课程指向用户售卖沪江自主研发的在线学习课程，包括直播课及一对一等多种形式。CCtalk则是一个专门的在线教育平台，第三方的老师及课程供应商可以利用CCtalk的平台、技术以及附带的各类在线工具，向用户提供在线课程服务。截止2017年底，两项业务共吸引了约810万名付费用户，包括自有品牌课程约780万名学员及CCtalk平台约30万名付费用户。

　　按照招股书中的月活跃用户计算，2017年12月，沪江在中国教育技术公司中排名第一。其累计用户达1.7亿，这也是其相对其它在线教育公司的主要优势。

　　和传统的线下教育公司不同，沪江的营销更具有互联网思维，通过免费软件吸引潜在的目标用户，再向付费业务导流。目前，沪江在PC端和移动端的免费工具产品包括小D词典、开心词场、天天练口语、天天练听力、焦糖阅读等，月活跃用户达数千万量级。这些工具为沪江得到了大量精准教育流量，并使其得以通过大数据分析和精准推荐实现付费转化。

　　在定位上，沪江是一个以直营、平台双主业运营的在线教育品牌。但在营收上看，还处于发展初期的CCtalk平台仅有50万元的年营收，几乎可以忽略不计。带来5.54亿元收入的自营业务“沪江网校”，仍然是沪江最大的业绩支柱。

　　沪江课程类目方面也展现了同样的趋势。虽然在几年前起就开始推出包括职场、兴趣、金融、K12等课程品类，但赖以起家的语言类培训依旧是沪江的收入主力，在2017年的总收入中，英语及小语种课程的营收占比高达62.55%。同打造平台一样，品类扩张和建立综合性教育品牌的目标并不容易。

　　规模增长迅速，但“烧钱”还不能停

　　招股书显示，沪江2015-2017年的营收分别为1.84亿、3.39亿和5.55亿元，年复合增长率为73.3%，维持着相当高的增速水平。然而如同不少在线教育公司一样，沪江还没能实现盈利。过去三年，沪江的净亏损逐年扩大，分别达到了2.80亿、4.21亿和5.37亿元。

　　沪江教育2015-2017年营业收入。图片来源：招股书。

　　根据沪江的介绍，产生的亏损原因主要针对技术的持续投入，以及广告、推广开支的增长。

　　2015-2017年，沪江研发费用分别为9060万元、1.652亿元和2.305亿元，研发投入占比营收达到48.6%、48.6%、41.5%。目前，沪江已建立了一支由近600名人才组成的技术团队。相较之下，好未来和新东方技术研发成本占比在5%-15%之间，刚上市不久的尚德教育研发费用则仅占3%。据招股书披露，沪江并不会丢掉自己赖以生存的“看家本领”，沪江还将在上市后将募得净额的很大比例用于继续提升公司科研实力。

　　沪江教育课程体系。图片来源：招股书。

　　技术能力被沪江视作为业务开展的基础。招股书中称，沪江已将技术成果整合为一套可为教学过程提供全方位支持的综合系统，用以提升和改造授课和学习时的“教、学、练、测”场景。以录播课为例，不同于大部分录播式课程单纯的观看体验，沪江的OCS课件要求学生在上课的同时完成答题、互动、录音对话等动作，并收集用户的数据以供精确分析学习效果。

　　除了技术研发以外，沪江在广告推广，扩充销售及营销团队方面也在持续大笔投入。2015-2017年，沪江的销售及分销开支分别为2.445亿，3.917亿元及5.89亿元，分别占总收益的132.2%、115.3%及106.1%。作为对比，因亏损而时常被提及的在美上市公司51Talk，上一年度的营销费用占比为77.5%。未来，在保持良好增速的前提下控制营销成本，将成为沪江必须面对的课题。

　　教育行业所通行的预付费模式，也成为了沪江盈利困难的原因之一。2017年，沪江的递延收入高达4.85亿元。根据会计准则，用户支付的学费在课程完成后才可被确认为收入，在此之前只可作为递延收入被计入到亏损中。对于追求快速增长的互联网教育公司来说，预付费收入的增长速度几乎一定快过课程结束后的收入确认，这大大增加了在财务上实现盈利的难度。

　　好消息是，尽管亏损规模在持续扩大，但沪江的亏损相对于营收规模却已呈现出了收窄的趋势。过去三年，沪江的净利率为-151.6%、-124.2%和-96.8%。最终究竟能否实现盈利，则还需要更多时间才能确认。

　　IPO之路历经波折，港股改革带来新风口

　　2018年，沪江赶上了“港股上市潮”的又一波风口。

　　沪江上市的讨论可追溯到2012年。创始人兼CEO伏彩瑞曾说，“我们发现整个移动时代来了，是上市去做一个小公司，还是做一个能够迎接时代浪潮的大企业？我们选择了后者。”

　　2015年宣布完成D轮10亿元融资，估值达到了70亿元后，沪江IPO再次成为热点话题。对此伏彩瑞表示“会尽可能选择国内市场。”

　　据《证券日报》报道，沪江当时瞄准的是即将推出的“战略新兴产业板”。但随着新兴板的取消，沪江只能重新考虑其它选项。

　　此后，沪江开始了两方面布局：以自研技术推出CCtalk，构建在线教育平台；频繁对外投资，以自身为核心构建教育生态。根据创投数据库IT桔子统计，在过去两年，沪江已披露的投资案例多达14个，涉及语言培训、考研、留学、升学、职业教育、STEAM等多个教育细分领域。

　　本轮互联网公司选择在香港上市，除了面对A股估值、监管力度等问题以外，港股于今年4月30日正式实施的“同股不同权”的改革措施破除了互联网企业在港上市的最大一道门槛。此外，业内人士也表示，目前市场正经历新一轮的“资本寒冬”，一级市场融资困难，因此企业迫切希望继续在二级市场获得稳定的融资渠道。

　　因而，不论是为今后发展储备“粮草”，还是现有投资人实现退出，成功IPO对沪江非常重要。

　　高调布局平台业务，教育“淘宝”能否实现？

　　为数不少的教育行业人士都认为，自营模式在增速和规模上都拥有天花板，沪江做大规模的希望更多在于搭建平台。教育垂直类平台的概念拥有足够的潜力与想象力，这也可能是沪江是否能由冲浪者变身为“造浪者”的关键。

　　与电商领域的“自营”与“第三方”类似，CCtalk所搭建的是一个近似于“教育淘宝”的平台，为第三方老师、教育机构提供底层的平台与授课系统，并允许用户在其平台上自由选择和购买。沪江在招股书中表示，推出CCtalk的目标是解决教育行业日渐多元的需求与自营品牌所能提供的有限资源之间的矛盾。

　　相比于自营，平台业务的好处不言自明。大量第三方课程提供方的加入，迅速提升了沪江对教育各大细分品类的覆盖速度，有利于品牌及行业影响力的提升，也让其在与新东方在线、学而思网校等在线教育品牌的竞争中多了一张底牌。

　　正因如此，沪江在过去不到两年的时间内对CCtalk进行了大力的推广与支持，为搭建出更大的教育供应商生态，其还在全国多地召开“网师大会”，组织在线老师们进行经验分享，帮助原本以线下面授为主的老师转型线上。

　　从数据上看，CCtalk也的确维持了极快的增速，2016年和2017年，CCtalk挂网课程全站交易净额分别为380万元及2.36亿元，年度增速61倍。同时，CCtalk平台的平均MAU分别达到110万和230万，年度增速1.1倍，付费用户达到20922和255298，年度增速11.2倍。

　　但是，这一业务还没有找到明确的收费模式，除了向部分试点项目收取平台或技术服务费外，CCtalk对绝大多数第三方来说仍然是免费的。

　　“平台”前辈淘宝的收入主要依赖商家投入的搜索广告。但与售卖实体货物相比，在线的虚拟课程销售有着显著的不同，课程的非标准化使得搜索排序并不能显著影响用户的购买决策。这一区别也让用户往往更在意授课的老师或课程提供方，而对平台本身的忠诚度不高。

　　在教育平台的探索上，CCtalk曾经并不缺乏友军。BAT等互联网巨头，均曾在此下注，期望以自身的流量与成熟的支付体系，将教育纳入版图之中。但现在，百度传课已放弃平台业务转型知识付费，腾讯课堂与淘宝教育也不再是各自企业的主推品类。对沪江来说，平台业务的竞争者正在减少，却也在探索与验证的路上有些“孤单”。

　　教育行业仍存有巨大的发展空间，这可能是沪江目前最好的消息。根据弗若斯特沙利文所出具的报告，预计2022年，中国互联网教育的市场规模将达到5792亿元。与2016年美国、日本及韩国的4358.4美元、1873.1美元和2340.5美元的人均教育支出相比，中国的人均教育支出人均仅为455美元。

　　在赴港潮中的科技公司和港股教育板块的大批民办学校之中，身兼互联网与教育双重属性的沪江都显得足够特别。而其在IPO之后半年的走势，也将成为港股对在线教育概念股接受程度的最好标定。对于国内为数不少的互联网教育头部公司来说，选择香港还是美国上市，可能不再会是一道难做的选择题。

　　而对成立17年的沪江来说，“冲浪”仍在继续。