CDR试点行稳方能致远

　　小米集团CDR发行申请推迟引发市场热议。需要强调的是这并非CDR试点的停歇，相反，这是试点推进过程中的一次蓄力，有利于更稳妥有序推进制度创新。CDR试点推行重在求稳而非抢快，重在求精而非谋多，重在求实而非沽名。

　　对于中国资本市场来说，创新企业境内上市或发行存托凭证是地地道道的新事物。相关制度设计从两会期间初现端倪，到3月底监管层宣布开展试点，再到端午节前相关规章办法大致出齐，监管部门在三个月时间内高效完成基本制度设计。如果没有申请推迟发审会审核的话，此次小米集团CDR发行将创造12天上会审核的最新记录。但从舆情观察来看，市场对新事物的接受、理解需要一个过程，主流声音是为监管层制度创新点赞，但也有声音担心试点企业并非真正意义的创新企业或已度过快速发展期，投资者难以分享“红利”，或忧虑发行规模过大会影响二级市场，或质疑发行定价难以实现合理公平。

　　凡此种种，意味着新事物成长绝非朝夕可至。小米集团决定先发行港股，然后择机在境内发行CDR。证监会尊重小米集团选择，取消原定于19日召开的发审会。这是各方为使改革新举措“掷地有声”、确保CDR试点平稳起航而做出的明智选择。对此，市场也能管窥CDR试点推进中将坚持求稳、求精、求实的原则。

　　首先，CDR试点重在稳而非快。对CDR试点的误解和相关制度设计的有效性都有一个解释、检验的过程，推行过快容易“消化不良”。误将试点简化或泛化为“独角兽”企业上市、误以为试点企业就是政府信用背书、误以为参与投资试点企业稳赚不赔……澄清这些误解需市场各方反复解释。创新企业如何定价、如何监管VIE结构或同股不同权、如何协调境内外监管和加强投资者保护，这些都需在实践中给出答案。特别是对定价难题，尽管监管部门已未雨绸缪做出多项安排，但难有现成经验可循。小米集团先港股后CDR上市的路径不失为一种解决方法。小米集团估值预期比较高，在相对成熟的香港市场上市后，再根据港股的价格区间发行CDR，有利于市场接受和投资者判断。

　　其次，CDR试点重在精而非多。早在CDR试点刚刚宣布之初，市场就在猜测第一单将花落谁家？哪些企业将是第一批？在小米集团递交发行申请后，市场又在关心第二单是谁？实际上，CDR试点是一个循序渐进的过程，监管部门早已多次强调，将把握企业数量和融资规模，合理安排发行时机与发行节奏，不会出现“一哄而上”的局面。“万事开头难”，特别是没有先例可循的CDR试点，只会在做好第一单的基础上才会考虑下一单。

　　更重要的是，CDR试点重在实而非虚。实，就是通过CDR这一制度创新支持创新企业快速发展，助力创新基因孕育，更好地服务实体经济高质量发展。

　　CDR不是对国际经验的简单模仿，也不是为了创新而创新的自我粉饰，而是资本市场在因应经济转型升级、新技术日新月异过程中的自我进化。要将制度创新的好处落到实处就需要顶层设计更完善、市场共识更充分。

　　目前，受境内外多种因素影响，股市走势尚有曲折，CDR试点可能遭遇更多误解。缓一缓、稳一稳，市场可以更加深入地了解CDR相关制度设计、创新企业特点和投资风险，更加充分地凝聚市场共识，给新事物更加广阔的成长空间。