中国经济网编者按：惠州市德赛西威汽车电子股份有限公司（以下简称“德赛西威”）于2017年12月13日在深交所发布最新版招股书，于2017年12月26日登陆深交所，主承销商国信证券，股票简称德赛西威，股票代码002920，首次公开发行后总股本55,000万股，首次公开发行股票数量10,000万股，本次发行不设老股转让，全部为公开发行新股。本次发行募集资金总额为 204,200.00 万元，发行费用合计 7,021.36 万元，募集资金净额为 197,178.64 万元。
数据显示，德赛西威2014年至2017年1-6月营业收入分别为263,668.85万元、366,824.84万元、567,803.35万元、313,444.74万元；净利润分别为16,364.40万元、35,756.69万元、59,032.76万元、35,769.28万元。
德赛西威2017年1-9月营业收入444,705.51万元，净利润46,895.36万元。
德赛西威2014年至2017年1-6月经营活动产生的现金流量净额分别为18,945.46万元、24,751.85万元、55,758.45万元、9,743.65万元。
德赛西威2017年1-9月经营活动产生的现金流量净额38,227.16万元，同比下降37.37%，2017年7-9月经营活动产生的现金流量净额28,483.51万元，同比下降50.0%。
数据可见，德赛西威2017年第三季度现金流腰斩。
德赛西威2014年至2017年1-6月负债合计分别为151,918.83万元、222,211.87万元、320,673.63万元、300,061.59万元，其中流动负债分别为140,944.58万元、208,556.48万元、291,699.69万元、265,013.17万元。
德赛西威截至2017年9月，负债合计283,221.28万元，流动负债245,877.18万元。
值得注意的是，德赛西威此次募集资金总额为 204,200.00 万元，发行费用合计 7,021.36 万元，募集资金净额为 197,178.64 万元。
德赛西威2016年6月3日、2017年7月14日发布招股书显示，公司拟募资258,282.72万元，德赛西威2017年12月13日发布招股书显示，公司拟募资229,341.85万元。数据可见，德赛西威募集资金额度合计减少61,104.08万元。
中国经济网记者试图联系德赛西威，截至发稿，采访邮件暂未收到回复。
前三季营收44.47亿 净利4.69亿
数据显示，德赛西威2014年至2017年1-6月营业收入分别为263,668.85万元、366,824.84万元、567,803.35万元、313,444.74万元；净利润分别为16,364.40万元、35,756.69万元、59,032.76万元、35,769.28万元。
德赛西威2017年1-9月营业收入444,705.51万元，同比增长10.66%，净利润46,895.36万元，同比增长1.25%；其中，2017年7-9月营业收入131,260.77万元，同比增长3.86%，净利润11,126.09万元，同比下降2.48%。
三季度经营活动产生的现金流量净额腰斩
德赛西威2014年至2017年1-6月经营活动产生的现金流量净额分别为18,945.46万元、24,751.85万元、55,758.45万元、9,743.65万元。
德赛西威2017年1-9月经营活动产生的现金流量净额38,227.16万元，同比下降37.37%，2017年7-9月经营活动产生的现金流量净额28,483.51万元，同比下降50.0%。
证监会审核结果显示，发审委要求公司说明经营活动产生的现金流量大幅变动的原因，该原因是否会对发行人持续经营产生重大不利影响。
德赛西威表示，2014年度经营活动产生的现金流量净额为 18,945.46 万元，同期净利润为16,364.40万元，经营活动产生现金流量净额高于净利润，公司收益质量良好。
2015年度经营活动产生的现金流量净额 24,751.85万元，同期净利润35,756.69万元，经营活动产生现金流量净额较净利润少11,004.84万元，主要由于2015年末订单增加导致生产备货增加，占用流动资金增加。
2016年公司经营活动产生的现金流量净额为55,758.45万元，少于同期净利润59,032.76万元，主要由于2016年，公司客户加大了以银行承兑汇票的结算比例，截至2016年末公司应收票据为70,198.54万元，较上年末增加了27,150.81万元，另外公司2016年存货余额同比增加20,670.66万元。
2017年上半年，公司实现净利润35,769.28万元，经营现金流为9,743.65万元，主要由于公司2017年上半年应收票据增加53,148.89万元，占用公司大量流动资金导致。
德赛西威表示，2017年1-9月，公司经营活动产生的现金流量净额，本期较上期减少约22,755.08万元，主要是公司客户中，通用五菱、长城汽车、一汽-大众、奇瑞等客户提高票据结算比例。公司投资、筹资活动与公司实际投资进度、筹资安排、股利分配情况一致。
今年前九月负债28亿
数据显示，德赛西威2014年至2017年1-6月负债合计分别为151,918.83万元、222,211.87万元、320,673.63万元、300,061.59万元，其中流动负债分别为140,944.58万元、208,556.48万元、291,699.69万元、265,013.17万元。
德赛西威截至2017年9月，负债合计283,221.28万元，流动负债245,877.18万元。
德赛西威2014年至2017年1-6月短期借款分别为36,981.74万元、68,997.69万元、75,485.06万元、99,745.94万元；占负债总额比例分别为24.34%、31.05%、23.54%、33.24%。
德赛西威表示，公司近几年来发展迅速，公司经营规模快速扩张，单靠公司自身的资金积累已经无法满足公司的资金需求，因此公司寻求外部融资的支持，利用银行借款缓解资金压力。
上市募资被砍6亿 国信证券赚5800万
据德赛西威2017年12月25日发布的上市公告书显示，公司此次发行募集资金总额为204,200.00万元，发行费用合计7,021.36万元，募集资金净额为197,178.64万元。
招股书显示，德赛西威此次上市主承销商为国信证券。数据可见，此次德赛西威上市，国信证券赚5779.25万元。
德赛西威2016年6月3日、2017年7月14日发布招股书显示，公司拟募资258,282.72万元，分别投向于汽车电子智能工厂建设项目、汽车电子移动互联技术集成产业化建设项目、汽车电子移动互联技术研发中心建设项目、补充流动资金；拟用募集资金投资总额分别为61,205.42万元、98,451.99万元、21,625.31万元、77,000.00万元。
德赛西威2017年12月13日发布招股书显示，公司拟募资229,341.85万元，投向于汽车电子智能工厂建设项目、汽车电子移动互联技术集成产业化建设项目、汽车电子移动互联技术研发中心建设项目、补充流动资金；拟用募集资金投资总额分别为61,205.42万元、98,451.99万元、21,625.31万元、48,059.13万元。
数据可见，德赛西威募集资金额度从2016年6月3日、2017年7月14日招股书中的258,282.72万元到2017年12月13日招股书中的229,341.85万元，再到上市公告书中的197,178.64万元。德赛西威募集资金额度合计减少61,104.08万元。
但上市公告书中并未说明公司募投项目，因此，无法得知公司最终募集资金到底是哪项缩水。
上半年应收账款近10亿、应收票据12亿、应付票据4亿
数据显示，德赛西威2014年至2017年1-6月应收账款净值分别为61,444.23万元、70,190.83万元、121,978.47万元、96,208.48万元，占流动资产的比例分别为37.39%、28.38%、33.78%、27.30%。
德赛西威2014年至2017年1-6月应收票据分别为30,071.56万元、43,047.73万元、70,198.54万元、123,347.43万元，占总资产比重分别为 14.27%、13.94%、15.66%和 27.50%。
德赛西威2014年至2017年1-6月应付票据分别为7,036.97万元、8,591.00万元、41,300.66万元、41,423.31万元。占负债总额的比重分别为 4.63%、3.87%、12.88%和 13.80%。德赛西威表示，公司2016 年末及 2017 年 6 月末公司应付票据大幅增加主要由于公司为了提高资金使用效率，增加了以票据结算的比例。
证监会审核结果显示，发审委要求公司说明应收账款、应收票据、应付票据大幅上升的原因、票据贴现的终止确认是否符合企业会计准则的规定等问题。
主营业务毛利率超同行
数据显示，德赛西威2014年至2017年1-6月主营业务毛利率分别为24.26%、26.94%、26.88%、26.01%。同行业公司分别为华阳集团、均胜电子、索菱股份、得润电子。
华阳集团2014年至2016年毛利率分别为20.47%、21.01%、23.79%；均胜电子同期毛利率分别为19.57%、22.28%、18.85%；索菱股份同期毛利率分别为27.69%、28.08%、30.41%；得润电子同期毛利率分别为18.98%、15.02%、15.46%。
证监会审核结果显示，发审委要求公司说明主营毛利率较高的原因。
上半年存货余额9.6亿
数据显示，德赛西威2014年至2017年1-6月存货余额分别为58,991.67万元、101,411.45万元、122,589.60万元、96,404.19万元。
德赛西威表示，公司存货主要包括库存商品、发出商品、原材料、自制半成品和包装物。公司存货中，库存商品和发出商品占比较大，报告期各期末库存商品和发
出商品金额合计分别为 38,026.44 万元、75,433.09 万元、87,635.52 万元和 63,044.31 万元，占存货余额的比例分别为 64.46% 、 74.38% 、 71.49% 和65.40%。库存商品和发出商品占比较高，主要由于公司收到客户订单较多，备货量较多导致。
证监会审核结果显示，发审委要求公司说明对存货的管理控制制度以及落实情况；对存货、特别是发外库存履行的核查程序及结论；存货跌价准备计提是否充分，是否存在未及时结转成本的情形。
两个供应商的机芯采购金额超过公司同年机芯材料的采购总额
据环球网报道，根据德赛西威招股书第177页披露，该公司在2016年采购“软件及模块类-机芯”原材料共计18662.14万元，同时主要供应商信息披露同年向供应商Shinwa Industries采购机芯13693.3万元。
而招股书第229页披露的关联交易数据显示，公司在2016年还向关联方信华精机采购机芯7416.82万元，仅这两个供应商的机芯采购金额合计就高达2.1亿元以上、远超过同年机芯材料1.87亿元的采购总额，明显违背了正常的财务逻辑。
四年分红5亿
招股书显示，德赛西威2013年10月至2017年3月股利分配总额为53,000万元.
2013年10月31日，经西威有限召开股东会审议，西威有限以截至2012年年底公司累积净利润中人民币6,000万元根据各方股东在公司中的持股比例向股东进行分配。
2014年12月11日，经西威有限召开股东会审议，西威有限以截至2013年年底公司累积净利润中人民币6,000万元根据各方股东在公司中的持股比例向股东进行分配。
2015年3月11日，经西威有限召开股东会审议，西威有限以截至2014年年底公司累积净利润中人民币8,000万元根据各方股东在公司中的持股比例向股东进行分配。
2016年5月23日，经德赛西威召开股东大会审议，德赛西威以截至2015年年底公司累积未分配利润中人民币18,000万元根据各方股东在公司中的持股比例向股东进行分配。
2017年3月15日，经德赛西威召开股东大会审议，德赛西威以截至2016年年底公司累积未分配利润中人民币15,000万元根据各方股东在公司中的持股比例向股东进行分配。
员工持股平台多次出资变动遭问询
据证监会2017年11月03日发布的第十七届发审委2017年第24次会议审核结果公告显示，发审委要求德赛西威说明以下问题：
1、德赛工业直接持有发行人本次发行前32,062.50万股股份，持股比例为71.25%，为发行人控股股东。德赛工业股权结构中惠州市国资委持股51%、惠州市德恒实业有限公司持股49%。德恒实业的部分出资人同时担任德赛工业和发行人的董监高等核心职务。德恒实业的94.90%股权由德赛工业员工设立的持股平台持有，目前实际出资人调整为175人。2009年德赛工业接受公司经营管理层及核心研发团队委托，收购外方股东所持有的公司25%股权并采取了委托持股方式。发行人历史上存在员工持股平台多次出资变动情况。请发行人代表说明：（1）将德赛工业作为最终投资主体并视为单一股东的理由和依据；（2）大陆汽车于2010年1月同意将其持有的西门子威迪欧汽车电子（惠州）有限公司70%的出资转让给德赛工业，说明德欧投资持股平台同时收购25%的股权是否与外方之间存在争议、潜在纠纷；（3）历史上员工持股平台的出资变动是否存在潜在的法律纠纷，是否存在其他风险。请保荐代表人说明核查程序和过程，并发表明确意见。
2、2014至2016年，发行人应收账款净值分别为6.14亿元、7.02亿元、12.20亿元，占报告期各期末流动资产的比例分别为37.39%、28.38% 、33.78%；应收票据分别为3.01亿元、4.30亿元和7.01亿元，应付票据分别为0.70亿元、0.85亿元和4.13亿元；主营业务毛利率为24.26%、26.94%和26.88%，高于同行业上市公司平均水平；管理费用占收入比例分别为10.5%、8.68%和7.99%，呈逐年下降趋势。同时，发行人计提销售折扣对不同的客户采用不同的计提方式。请发行人代表进一步说明：（1）应收账款、应收票据、应付票据大幅上升的原因，主营毛利率较高、管理费用占收入比例下降的原因；（2）票据贴现的终止确认是否符合企业会计准则的规定；（3）对于销售折扣采用不同的会计核算是否符合企业会计准则的规定；（4）境外销售模式及流程，主要客户，出口销售收入确认是否符合企业会计准则的要求，境外销售单价明显低于销售均价的原因。请保荐代表人说明核查程序和过程，并发表明确意见。
3、发行人2016年1-6月、2016年、2017年1-6月经营活动产生的现金流量净额分别为4011.48万元、55758.45万元、9743.65万元，出现大幅变动情形。存货余额增长较快。请发行人代表进一步说明：（1）经营活动产生的现金流量大幅变动的原因，该原因是否会对发行人持续经营产生重大不利影响；（2）发行人对存货的管理控制制度以及落实情况；对存货、特别是发外库存履行的核查程序及结论；存货跌价准备计提是否充分，是否存在未及时结转成本的情形。请保荐代表人说明核查程序和过程，并发表明确意见。
4、招股说明书披露，发行人高新技术企业资格已到期，2017年5月发行人上交了高新技术企业复审资料。请发行人代表进一步说明现阶段进展情况以及后续措施。请保荐代表人说明核查程序和过程，并发表明确意见。
5、发行人子公司德赛威特清算过程中存在诉讼纠纷。请发行人代表进一步分析说明相关诉讼进展，德赛威特清算注销对发行人正常生产经营以及报告期财务状况是否存在不利影响。请保荐代表人说明核查程序和过程，并发表明确意见。
券商定价最低33元最高43.6元
华创证券研报认为，随着车联网、智能汽车的不断发展，车载娱乐系统面临着产业升级和消费升级的双重机遇，单车价值量有望逐步提升，未来成长空间巨大。
预计公司2017/2018年的净利润分别为6.5/8.1亿元，每股收益为1.2/1.5元。华创证券认为，公司相对合理估值为2017年33倍PE，对应股价合理区间为40-42元。
财通证券研报认为，德赛西威已进入众多知名汽车制造商的全球零部件供应体系，国内主要客户为一汽大众、长城汽车、广汽集团、通用五菱、上汽通用、上汽大众等；国外客户为马自达、大众集团、卡特彼勒、蒂森克虏伯等。
对应20.42元的发行价市盈率分别为18.7/15.9/13.0倍。考虑到公司业绩的高增长性以及公司在汽车电子领域的龙头地位，给予17年35-40倍的估值区间合理市值在210.1-239.8亿元对应目标价位38.2-43.6元/股。
广发证券研报认为，公司销售收入增长在客户层面总体来源于两部分：1）最近几年国产车销售的大幅增长，特别是国产SUV销售的大幅增长；2）公司对合资车厂供应量占比的增长，合资车厂应对国产车物美价廉的高竞争力，控制成本，提高了像公司这样质量有保证而价格又有竞争力供应商的供货量占比。
考虑到公司目前体量较大，在市场份额较高的前提下保持高速增长较困难，保守预测营业收入增速分别为7.81%、8.07%、8.13%，营业收入分别为61.2、66.2、71.5亿元。17~19年归母净利润分别为6.08、6.98、7.62亿元，考虑IPO增加股本稀释后的EPS分别为1.11、1.27、1.38元/股。
上海证券研报认为，随着技术水平的提高和消费者需求的提升,车载信息系统的技术水平飞速发展, 功能由传统的导航功能、影音娱乐功能进一步扩展至车联网、辅助驾驶等功能,产品附加值不断提高。
公司计划发行股份不超过 10000 万股,发行价 20.42 元,对应 2016年发行前 PE 为 16.18 倍。预计募集资金净额 197178.64 万元,发行费用 7021.36 万元。 参考可比公司的估值水平,给予公司 2017 年每股收益 30-35 倍市盈率,对应估值区间 33.00 元-38.50 元。
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