卖方折价买方“卡壳” 花式卖壳年末斗法

　　临近岁末，除了多种利润调节手段轮番上演外，上市公司“卖壳”方式也逐渐增多。中国证券报记者梳理发现，近期A股频频上演“花式卖壳术”：有拍卖式，也有仲裁式；有清仓式，也有分步式；有主动式，还有被动式。不过，随着监管的进一步趋严，壳交易的暴利行情已然出现转折。虽然仍有溢价，但往常少见的折价卖壳逐渐增多。业内人士指出，未来壳交易分化趋势仍将持续，部分资产较差、难以装入优质产业标的的壳股会被逐步挤出，纯粹炒壳的行为在严监管下将愈加寸步难行。

　　协议转让成卖壳首选

　　由于一些ST公司因为保壳需要，部分实控人出于资金周转、业务布局等考虑，年末往往成为上市公司卖壳的旺季，各种形式的壳交易也风生水起。以今年以来颇受青睐的“股权转让+表决权委托”方式为例，11月24日，*ST德力发布公告称，控股股东、实际控制人施卫东先生拟将其持有的4138.645万股*ST德力股票以3.875亿元价格向杭州锦江集团有限公司(简称“锦江集团”)转让，同时将其仍持有的7615.95万股*ST德力股票所对应的表决权委托给锦江集团。若前述权益变动事项最终完成，锦江集团在上市公司中将拥有29.99%的表决权，将成为上市公司控股股东。受此消息刺激，*ST德力27日复牌后一字涨停。

　　值得注意的是，此次拿下*ST德力控制权的锦江集团，此前相中的是采取一次性公开协议转让25%股权的哈空调。11月26日，哈空调公告称，此前公司控股股东工投集团拟采用公开征集方式协议转让所持哈空调25%股权，并确定中标方为杭州锦江集团。但在后续的协商中，由于锦江集团未能按照约定就股权转让相关条款和投标承诺的相关事项与工投集团达成一致，工投集团终止此次股权转让事项。与*ST德力表现恰好相反，哈空调27日开盘后一字跌停。

　　在实控人采用分步式先期转让部分股权之外，还有上市公司遭遇了第一大股东的清仓式转让。11月20日，荣华实业披露关于股东股权转让的公告，第一大股东武威荣华工贸集团有限公司拟将其持有的约1.09亿股公司股票协议转让给上海人和投资管理有限公司，转让总价款为14亿元。本次股权转让后，人和投资将持有公司股票108976734股，占公司总股本的16.37%；武威荣华工贸将不再持有公司股票。以14亿元的总价计算，荣华实业股票本次转让作价12.84元/股，较停牌前的收盘价5.12元/股溢价超过150%。

　　据记者粗略统计，10月份以来，已有绵石投资、汇冠股份、江泉实业、金莱特、步森股份等多家公司相继通过协议转让方式实现“易主”。此外，中超控股、博信股份、华菱星马、希努尔等多家公司的股权协议转让事项也涉及到控制权变化。

　　深圳某大型券商分析师认为，今年以来股权转让成为壳交易首选方式的原因在于：随着监管进一步趋严，不少壳买卖先通过股权转让甚至是表决权委托等方式取得上市公司控制权，再伺机谋求以注入资产的“类借壳”模式大行其道，“今年以来，已有数家上市公司通过这样的模式成功‘借壳’，而这种模式后续也可能被更多壳主效仿。”

　　实控人被动变更频现

　　与上述*ST德力实控人、荣华实业第一大股东直接转让上市公司股权的方式不同，通过控股上市公司母公司而成为上市公司实控人的间接式“买壳”也屡见不鲜。

　　11月10日，海虹控股发布详式权益变动书，海虹控股的控股股东中海恒实业发展有限公司的股权发生变更。中国国有资本风险投资基金股份有限公司将增资5亿元成为中海恒实业的控股股东，从而成为上市公司的间接控股股东。上市公司的实际控制人变更为中国国有资本风险投资基金的实际控制人中国国新控股有限责任公司。

　　除了间接控股，美丽生态的实控人变更还明显有被动的味道。11月24日，美丽生态公告披露，2013年7月，嘉诚中泰和中建投协议约定将合计50.98%的五岳乾坤股权转让给盛世泰富，但嘉诚中泰和中建投收到全部股权转让款后，却未按约定协助盛世泰富履行工商变更登记手续。现据北京仲裁委员会裁决，确认盛世泰富为公司控股股东五岳乾坤的股东，持有其50.98%股权。由此，五岳乾坤的第一大股东将变更为盛世泰富。

　　除了因仲裁可能导致实控人变更，还有公司可能因拍卖更换控股股东。11月3日，*ST东数公告称，华夏银行大连分行请求处置、拍卖、变卖第一大股东大连高金科技持有的公司5000万股股份，占公司总股本的16.26%，并在被担保的主债权及实现债权费用合计约4.24亿元范围内优先受偿。公司表示，上述事项可能会导致公司第一大股东发生变化，也可能会导致公司控股股东及实际控制人发生变化。目前，股票拍卖事项处于暂停阶段，但大连高金科技已被大连市中级人民法院裁定进入重整程序，该事项仍可能会导致公司控股股东及实际控制人情况发生变化。

　　北京某私募机构负责人告诉记者，因为不涉及上市公司股份变动，通过控股上市公司母公司通常要比直接控股上市公司简单便捷，这也是部分产业资本热衷间接“买壳”的原因之一。而被动卖壳的背后，往往存在很多复杂的程序和原因，真实情况和目的往往难以判断。

　　分化趋势或持续

　　壳买卖花样繁多的背后，也透露出在监管从严的现状下，炒壳、借壳正变得越来越难。前述私募人士认为，一方面当前IPO稳速进行，另一方面重组上市仍处于收紧状态，壳市场整体下行、两极分化趋势将进一步显现。“分化的一个显著特点就是壳买卖的暴利行情已然出现转折，虽然仍有高溢价借壳，但折价卖壳也逐渐增多。”

　　事实也是如此，如前述*ST德力4138.645万股股票作价3.875亿元，均价约9.15元/股，较停牌时的10.18元/股折价超过10%。此外，步森股份控股股东睿鸷资产将所持有的16%上市公司股权作价10.66亿元转让给安见科技，协议转让价格约合47.58元/股，较步森股份停牌前52.88元/股的收盘价折价约10%。除此之外，10月份以来，还有金莱特、元力股份及中超控股大股东也曾折价甩卖股权。

　　此外，壳市场分化还呈现另一个特点：不少壳买家深陷“卡壳”泥潭，不得不将手里的控制权进行二次倒卖。如2015年11月成为博信股份控股股东的烜卓发展，今年9月底将控制权转让给苏州晟隽；去年8月入主步森股份的上海睿鸷，今年11月将控制权转让给重庆安见汉时科技。

　　“在整个监管环境持续趋严的情况下，借壳方及炒壳方将更加谨慎和理性，盲目追捧行为会明显减少。”广州一投资公司总经理指出，一些企业可能会考虑通过注入上市公司的方式曲线登陆资本市场，以及国企改革带来的资产证券化预期，所以壳股价值依然存在，但未来壳费走势整体将是下行趋势。

　　“相关部门对炒壳、借壳的监管仍处于趋严状态，这也将导致壳市场的整体下行，并由此催生形成两极分化趋势。”该投资公司总经理认为，因为A股市场的借壳需求依然存在，只不过大部分资产较差、难以装入优质产业标的的壳股会被逐步挤出，而少部分资产干净、整合难度小、将装入盈利前景良好产业标的优质壳股将受到追捧。

　　前述私募人士认为，随着监管层对重组借壳的进一步严格监管，加上退市制度进一步完善，未来壳资源价值将越来越低，纯粹炒壳的行为在严监管下将愈加寸步难行。