资管新规或致场外配资将终结 利好资本市场长远发展

　　□本报记者 刘夏村 实习记者 郭梦迪

　　曾在资本市场“叱咤风云”的场外配资，可能随着资管新规的出台走向终结。

　　《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》，这份具有划时代意义的文件对分级资管产品开出“负面清单”，明确规定投资于单一投资标的或者标准化资产投资占比50%以上的私募产品均不得进行份额分级。

　　业内人士认为，新规出台后，近几年在市场流行的结构化配资模式将趋于消退。这一举措有助于资本市场防风险、降杠杆，对资本市场的长期稳健发展产生积极作用，但可能对股市、债市产生短期局部不利影响。因此建议审慎评估相关连锁反应。

　　现行场外配资模式将终结

　　控制资管产品杠杆水平，是《指导意见》的一大要点。一般而言，资管产品的杠杆分为两类，一类是负债杠杆，即产品募集后，通过拆借、质押回购等负债行为，增加投资杠杆；一类是分级杠杆，即对产品进行优先、劣后的份额分级。《指导意见》从这两方面进行了限制，其中在规范分级杠杆方面开出了负面清单，明确以下产品不得进行份额分级：一是公募产品；二是开放式私募产品；三是投资于单一投资标的私募产品，投资比例超过50%即视为单一；四是投资债券、股票等标准化资产比例超过50%的私募产品。

　　多位银行、信托、券商资管等业内人士指出，上述第三条、第四条规定意味着，现行股票、债券配资模式将在新规之下难以为继。业内人士介绍，目前通行的股票、债券配资，即通过具有优先、劣后分级的结构化资管产品，投向股票或债券领域。其中优先级一般是银行理财资金，享受固定收益；劣后级承担较大风险与收益，并负责为优先级保本保收益。这一业务的实质是劣后级投资者加杠杆投资，因为不同于场内加杠杆的“融资融券”，因此又被称为“场外配资”或“结构化配资”。

　　但在资管新规之下，上述业务将受到明显影响。某大型信托公司合规总监认为，根据上述条款，纯投资股票、债券的资管产品均不能分级，意味着目前的场外配资模式不能做了。另一位银行资管负责人亦坦言：“新规出台之后，近几年在市场流行的结构化配资模式将趋于消退，无论是单票配资还是组合配资。”

　　也有业内人士认为，对场外配资业务的具体影响，尚待相关实施细则明确后才好评判。

　　利好资本市场长远发展

　　对于控制资管产品的杠杆水平，中国人民银行表示，是“为维护债券、股票等金融市场平稳运行，抑制资产价格泡沫”。

　　事实上，近年来场外配资的盛行在资本市场引发了重大争议。在2015年，众多投资者通过场外配资等形式加杠杆参与股票投资，造就了一轮轰轰烈烈的“杠杆牛”。但“成也萧何败也萧何”，大量高杠杆资金集聚高估值“小票”，最终导致市场持续大跌。在这一过程中，高杠杆的民间配资、伞形信托遭到监管机构清理，其他类型的场外配资亦被进一步规范。

　　某银行资管负责人认为，杠杆交易、杠杆收购是一把“双刃剑”。用得好，有助于促进并购重组，增加市场活跃度；用得不好，导致“野蛮人”在市场上横冲直撞，对市场造成一定冲击。对场外配资进行限制，有助于资本市场防风险、降杠杆，对资本市场的稳健发展产生积极作用。

　　某券商资管投资负责人认为，2015年股市巨幅震荡、2016年的债市巨幅震荡，让市场各方对控制资管产品的杠杆水平有了更深刻的反思。任何一个成熟资本市场上的主流资金，都不应该是杠杆型资金。上述举措杜绝了部分过于“聪明”的资金方对资本市场的套利行为，对于资本市场长期发展而言，是一个利好。某知名信托公司证券业务负责人认为，这一举措有助于资管行业公平展业，减少套利成本，让大家“该做投资的做投资，该做服务的做服务”。

　　建议审慎评估债市连锁反应

　　根据《指导意见》，资管新规按照“新老划断”原则设置过渡期，确保平稳过渡。事实上，资管新规对于场外配资的规定是否会对市场产生一定影响，正在被一些市场人士所关注。其中一个重要问题是：存量结构化配资业务的期限一般为一年，个别业务为两到三年。如何解决这些存量业务到期后的续作或有效过渡，或是一个挑战。

　　中国证券报记者从多位资管人士处进一步了解到，在债市不景气的情况下，不少银行、公募基金提高了债券投资信用评级要求，一些民营企业发行债券较困难。由于一些企业前期累积的债务比较大，需要继续发债去维持负债水平，在此背景下，一些民营企业只好自己做劣后级，通过结构化资管产品配资买自己的债券。

　　某券商首席固收研究员认为，这种配资发债的模式容易形成风险转移，本身就不可取。还有资管人士表示，由于前期配资业务已经陆续停滞，加之上述情形总体占比不高，所以对债市的影响是局部的。