壳价值今非昔比 股权转让频现“甩卖”

　　近期A股市场出现多起大股东“打折”甩卖股权的案例。据中国证券报记者不完全统计，今年共有金莱特、步森股份、中超控股等8家公司大股东折价转让股权。

　　业内人士指出，股权折价转让的表面原因可能是标的股权存在问题、主业不振等，但其背后深层原因则是随着监管日趋严格，促使壳资源逐渐贬值。同时，频繁的控制权变更使公司战略发展不稳定，导致在持续经营能力等方面存在重大不确定性，不利于公司的长期健康发展，因此需要从严监管。

　　股权转让“打折”案例增多

　　据统计，10月份以来，已经有金莱特、元力股份、步森股份、中超控股4家公司大股东折价甩卖股权。10月23日，步森股份公告，控股股东睿鸷资产将所持有的16%上市公司股权作价10.66亿元转让给安见科技，同时向后者委托其持有的上市公司剩余13.86%股份的投票权。通过“协议+表决权委托”方式，安见科技新晋为步森股份控股股东。此次协议转让的价格约合47.58元/股，较停牌前步森股份52.88元/股的收盘价，折价约10%。

　　而中超控股则在折价出让股权的基础上，叠加了五年业绩承诺，这也是A股市场首例大股东转让股权设置业绩对赌的案例。根据协议，转让方中超集团承诺，上市公司2018年度、2019年度、2020年度、2021年度、2022年度归属上市公司的净利润分别不低于9000万元、9675万元、1.04亿元、1.12亿元、1.2亿元。中超控股“对赌式”卖壳模式备受关注。公司在10月28日回复深交所的问询函中，曝光了“新主”黄锦光的资产腾挪计划，拟剥离紫砂壶业务，注入旗下日化用品资产。

　　即使股权转让大幅折价，但大股东“套现”后回报也颇丰。特别是一些倒壳方，在短暂持有上市公司股权后便获利离场。以步森股份为例，公司最近3年已3次运作“易主”。去年8月上海睿鸷入主后，步森股份于当年11月确立了金融科技行业的转型方向，并于今年4月19日起停牌筹划收购第三方支付和金融科技信息服务资产。不过，9月29日晚间，步森股份宣布终止上述重大资产重组。

　　在无法“玩转”资产重组的情况下，上海睿鸷倒手卖掉了部分步森股份。2016年8月，步森股份前实际控制人徐茂栋以10.91亿元的价格取得控制权，而此次其出售给安见科技16%的股权价格已经达到10.66亿元，基本覆盖成本。而徐茂栋仍持有公司剩余13.86%的股份，按照11月8日的公司收盘价46.7元/股计算，市值超过9亿元。

　　壳资源贬值成主因

　　记者梳理发现，上述折价转让股权的案例中，有一部分原因是标的股权存在问题、主业不振以及频繁卖壳等。沣盈资本董事长孙峰认为，控股股东凭借其对上市公司的控制地位，在转让控制权时，不可避免地要考虑大股东的控制权溢价。而折价转让的案例，往往是转让标的有产权瑕疵等特殊情况。

　　如金莱特此次采取了股权豁免式转让，原因是公司原实际控制人蒋小荣本次拟转让持有的金莱特股份中，有约5139万股限售流通股股份数量无法转让、无法过户。金莱特董事会特豁免其股份锁定承诺，同时接盘方华欣创力承诺所受让股份锁定36个月不转让，从而保护中小投资者利益。同时，金莱特董事会指出，公司迫切需要引入具有产业背景和管理经验的投资人，扭转盈利能力恶化的不利局面。

　　对于大股东“打折”甩卖控股权背后的原因，某上市公司投资部人士表示，主要是壳资源贬值的影响。去年以来，对借壳上市监管更加严厉，壳市场热度大不如前，一些壳资源价格也下降较多。上市公司控制权转移成为企业完成并购重组的重要替代方案，后续资产操作只待合适时机。

　　对于中超控股“对赌式”卖壳模式，投行人士认为，这是非常罕见的卖壳方让步。对买壳方而言，通过业绩对赌，与原实际控制人实现了一定程度的利益捆绑，减小了买壳之后上市公司可能出现的业绩波动等风险。

　　某私募机构负责人向中国证券报记者表示，今年的壳市场与去年相比有很大的不同，去年是“谈的很多，但成交很难”，而今年是“谈的不多，但比较容易成交”。因为今年随着IPO加速，借壳上市监管严格，壳转让的价格和中介费用大幅减少，这也导致市场参与方预期降低，反倒容易谈成。

　　“具体到折价转让控股权的案例，要看其交易结构，有些可能是交易双方在产业资源上达成合作，有些可能就是市场吸引力较低的壳资源。很多大股东在获得上市公司控制权时，资金来源使用了杠杆，这意味着持有壳公司的资金成本很高。一些股东在后期的资本运作中不成功，因此会有打折甩卖股权，尽快转手的需求。”上述私募机构负责人说。

　　控制权多变拖累公司发展

　　针对股权折价转让的情形，投资者也会选择“用脚投票”，部分公司复牌后股价应声下跌。如中超控股，在10月11日发布控股权转让公告后，当天复牌跌停，至今股价较停牌前已经下跌16%。

　　业内人士表示，频繁的控制权变更使公司战略发展不稳定，不利于公司的长期健康发展。新控股股东入主后面临和上市公司原有管理层的磨合问题，很多公司原有管理层集体辞职或者是控股股东内斗，使公司业务发展陷入停滞。同时，很多新控股股东入主，就开始谋划转变主业，购买第三方资产。

　　上述人士表示，自去年以来，很多控制权易主的上市公司进行过重大资产重组的尝试，但多数却以失败告终。上市公司在很短时间内变更了实际控制人，并对原主业做了重大调整，导致在控制权、持续经营能力等方面存在重大不确定性，比典型的重组上市更复杂多变，对此需要从严监管。

　　对于未来股权折价转让是否会成为趋势问题，上述私募机构负责人表示，从大趋势来看，壳资源长期来看肯定会继续贬值，但是短期可能会出现波动。同时，随着监管层表态将重点支持符合国家产业战略发展方向、掌握核心技术、具有一定规模的优质境外上市中资企业参与A股公司并购重组，一些真正优质的中概股，可能会陆续采取借壳方式回归A股市场。这或许会促使短期壳资源价值提升。

　　针对股权折价转让的情形，投资者也会选择“用脚投票”，部分公司复牌后股价应声下跌。如中超控股，在10月11日发布控股权转让公告后，当天复牌跌停，至今股价较停牌前已经下跌16%。

　　业内人士表示，频繁的控制权变更使公司战略发展不稳定，不利于公司的长期健康发展。新控股股东入主后面临和上市公司原有管理层的磨合问题，很多公司原有管理层集体辞职或者是控股股东内斗，使公司业务发展陷入停滞。同时，很多新控股股东入主，就开始谋划转变主业，购买第三方资产。

　　上述人士表示，自去年以来，很多控制权易主的上市公司进行过重大资产重组的尝试，但多数却以失败告终。上市公司在很短时间内变更了实际控制人，并对原主业做了重大调整，导致在控制权、持续经营能力等方面存在重大不确定性，比典型的重组上市更复杂多变，对此需要从严监管。

　　对于未来股权折价转让是否会成为趋势问题，上述私募机构负责人表示，从大趋势来看，壳资源长期来看肯定会继续贬值，但是短期可能会出现波动。同时，随着监管层表态将重点支持符合国家产业战略发展方向、掌握核心技术、具有一定规模的优质境外上市中资企业参与A股公司并购重组，一些真正优质的中概股，可能会陆续采取借壳方式回归A股市场。这或许会促使短期壳资源价值提升。