美联储缩表风险或被低估

　　今年以来全球风险资产轮番上涨，市场风险偏好逐步抬升，此前市场较为关切的风险事件均没有引发较大的冲击，市场运行比预期的更为猛烈，以美股和中国大宗商品为代表的风险资产价格涨势将市场带入经济新周期与旧周期之争。事实上，在乐观情绪的正反馈作用下，美联储缩表风险这只“灰犀牛”可能被市场严重低估了。

　　8月4日美国劳工部公布了7月非农就业数据：新增非农就业人数为20.9万人，高于市场预期的18万人，前值被上修至23.1万人;失业率4.3%，前值4.4%，创下16年新低;不充分就业率8.6%，与前值持平;劳动参与率从上月的62.8%上升至62.9%。平均时薪环比上涨0.3% ，同比上涨2.5%，均高于前值环比0.2%、同比2.4%的涨幅，环比增速创下近5个月来的新高。

　　美国7月非农就业数据远超市场预期，表明美国劳动力市场依然强劲。由于就业是美联储制订货币政策的关键参考变量，因此坚实的就业数据将为美联储按照其设定的路径实现货币政策正常化提供有力的支撑。不过美国7月ISM制造业PMI(56.3)数据低于预期(56.5)，美国经济领先指标显示美国经济虽然依然处于扩张周期，但至少短期经济增长动能出现了一定程度放缓。加之美联储在本轮加息周期中已经加息四次，基准利率上调了100个基点，因此美联储货币政策的下一步举措很可能是缩表，而非加息。

　　前债王格罗斯等美国低风险投资者都反复强调过，美联储的扭曲操作等非常规货币宽松政策，破坏了以金融为基础的现代资本主义市场经济体系，正常的投融资渠道被阻断，流动性投放推动实体经济投资回报率回升的效能快速下降，而美股价格却不断创新高，所以上市公司会用手中的现金去回购公司股票，而不是去增加新的投资。美联储资产负债表在持续扩张之后，面临缩表的压力，以恢复正常的投融资活动，驱动实体经济从彻底去杠杆转变为利润修复下的加杠杆行为。

　　流动性是资本市场价格膨胀的载体，流动性主要分为资金的量和价，而流动性泛滥驱动的价值重估行情对资金的量比价更加敏感，所以美联储基准利率缓慢抬升了四次，累计加息100bp，而实际上对风险资产的影响非常小，固定收益资产上限的幅度都赶不上加息的幅度，导致美国的收益率曲线更加平坦了，缺乏合理的期限利差溢价的收益率曲线形态，对于中长期投融资是重大打击。所以，美联储缩表带动基础货币投放的收缩以及市场广义货币供应的收缩，会带动市场流动性在量上的衰减，对于风险资产价格有明显冲击，美股等风险资产的性价比急速恶化，市场应该警惕美联储缩表的“灰犀牛”。