关注板块轮动带来的期指套利机会

　　下游企业利润加速回升

　　在国内周期性商品如钢铁、煤炭和有色等继续冲高之际，股市周期性板块保持坚挺。8月4日当周，中证500期指出现止跌反弹，表现抢眼。笔者认为，在股市涨势趋缓的情况下，板块轮动可能是期指之间套利的盈利点。

　　经济企稳和人民币升值吸引外资流入

　　从2017年上半年走势来看，股市除了受到国内存量资金的支撑，还受益于海外资金的流入，尤其是沪港通、深港通带来的海外资金。统计数据显示，2017年1—7月，北上资金累计净流入1189 亿元，超过过去两年之和，资金北上明显提速;南下资金规模为1588亿元，比北上资金多34%。资金流向一改此前的“南热北冷”风格。

　　资金北上的主要原因是2017年中国经济企稳反弹和人民币兑美元汇率出现大幅反弹。截至7月底，在岸人民币兑美元即期汇率较年初反弹3.2%，去年同期为贬值2.5%。2011年之后，由于外汇占款下降，央行投放基础货币方式转变，股市流动性和人民币汇率呈现明显的正相关性。

　　流动性尚未对股市形成打压

　　2016年前三季度，货币政策整体呈现稳健略偏宽松局面，8月之后中央提出防范房地产泡沫和资产泡沫，央行通过提高PSL等公开市场操作利率和“放短锁长”操作，使货币政策实际上回归中性。

　　2017年6月下旬，随着银行资产负债表扩张放缓，市场动荡加剧，央行通过公开市场操作释放短期流动性，从而开启了“削峰填谷”操作。8月，央行公开市场操作重归净回笼操作，其中8月3日净回笼200亿元，是自7月11日以来首次重启公开市场净回笼，此举表明央行维护资金面紧平衡的决心。7月中旬以来，央行持续净投放流动性，意在对冲缴税等因素对资金面的扰动，央行加量投放流动性应当被看作资金面紧张带来的结果，而非央行有意宽松的信号。

　　不过，从银行拆借利率和银行质押式回购利率来看，银行间资金面继续宽松，这意味着目前流动性尚未对股市构成打压。截至8月4日，上海一周Shibor利率报2.8657%，较6月22日高点2.9432%有所回落;7天银行间质押式回购利率(R007)报3.0387%，也较7月高点3.9%有所回落。

　　地产和消费支持复苏周期延长

　　从周期来看，库存周期和朱格拉周期(设备投资周期)在2016年至2017年的持续时间比预期要长。按照周期规律，2017年二季度库存周期见顶回落，但是6月经济数据超出预期(投资和工业增加值好于预期)，此轮短周期复苏略有延长，从而带动周期性板块钢铁、煤炭和有色甚至家电等板块涨势超出预期。

　　这其中贡献最大的是地产和消费。此轮房地产周期规律被打破，地产投资滞后地产销售一年半的预期没有兑现，地产销售增速回落也慢于预期，主要是棚改货币化导致三四线城市销售强于预期。1—6月房屋销售面积为1.68亿平米，同比下降13.7%，其中一线、二线、三线、四线同比分别增长-33.9%、-24.7%、11.5%、49.4%。消费升级使得汽车产销在6月略微反弹，家电在房屋销售保持高位的带动下也处于高位。

　　总体来看，消费升级使得上下游利润传导畅通，整体周期性板块尚未受到利润增速回落的拖累，压力可能来源于三季度末和四季度。整体股市风格切换可能加快，抓住板块轮动给期指带来的套利机会。