全球ETF资产规模已超4万亿美元

　　亚洲市场虽起步较晚却发展迅猛

　　在全球金融创新发展的大背景下，交易所交易基金(Exchange-Traded Funds，ETF)应运而生，现已成为一种颇受投资者青睐的指数化投资工具。在Greenwich Associates今年发布的有关亚洲机构投资者增加ETF投资的调查报告显示，亚洲机构投资者已显著提高固定收益ETF的投资比重。

　　近年来持续发展快速增长

　　ETF是建立在开放式基金和单位信托基础上的一种创新产品，加拿大多伦多证券交易所于1989年发行的TIPS 35是ETF 的雏形产品。随后美国证券交易所参考TIPS的架构，发行了以标准普尔股价指数S&P500为跟踪标的的SPDR(标准普尔存托凭证)。自此之后，类似的ETF产品便层出不穷，并逐渐进入快速发展阶段，目前已经成为国际金融市场中最重要的投资产品之一。

　　ETF的应用包括投资者可将余钱投资于ETF以跟踪基准;在更换基金经理过程中基金可投资于ETF;投资者可利用ETF完善投资策略和实现套利等。ETF交易中两个重要角色即做市商和认可参与商，前者报出双向价格，后者进行增设或赎回，两者互动产生交易的流动性。而拥有强大的全球交易平台是做市商业务成功的关键，因为随着跨境上市ETF数量的增加，在多个市场进行交易和有效进入限制性市场的能力显得尤为重要。

　　ETF根据投资地区(单一国家、单一区域、全球)、投资风格(成长型、价值型)、资产类别(股票、债券、复合型)、股本市值(大型、中型、小型)、特殊类别(高息、多空、杠杆)等有不同区分，此外还有黄金、货币等新类型纷纷问世，迎合全球投资者的多元化选择。后来ETF更演进出很多结构上的变化，如Trust、ETN (Exchange Traded Note)、Swap based ETF、ETC (Exchange Traded Commodity)等。有些研究把以上这些变种统称为交易所交易产品(Exchange Traded Products，ETP)。

　　安硕(iShares)是全球最大的ETF资产管理公司，截至2017年3月，旗下有339只ETF/ETP，管理资产超过14330亿美元，占全球市场份额约36.6%;紧随其后的是先锋集团(Vanguard)，有145只ETF产品，管理资产约7219亿美元，市场份额18.4%;排名第三的是拥有269只ETF的SPDR ETFs，管理资产约5726.6亿美元，占市场份额14.6%。

　　根据数据商ETFGI的统计，ETF/ETP的资产水平在2017年4月底创下新高，全球范围内超过4万亿美元。截至4月底，该行业有6835项ETF/ETP，12892个上市品种，总资产4.002万亿美元。因今年4月股票市场表现积极，相对于固定收益和商品，投资者继续青睐股票。

　　4月，ETF/ETP在全球获得了379.4亿元的资金净流入，而在此之前其已连续39个月获得资金净流入。今年以来，ETF/ETP新增净资产达创纪录的2352.1亿美元，而去年同期该数据仅为810.1亿美元。在净流入的2352.1亿美元中，股票型ETF/ETP占比重最大，达1674.2亿美元;其次是固定收益型ETF/ETP，为499.7亿美元;接下来是商品型ETF/ETP，为75.9亿美元。

　　图为ETF/ETP的资产水平在2017年4月底创下新高

　　亚洲市场后发快进

　　亚洲ETF市场虽起步较晚却发展迅猛。成立于1999年11月的香港盈富基金是美加市场外的第一只ETF，它的开发背景是作为香港特区政府的释股工具，出售其在金融危机中买进的恒生成份股。盈富基金建立了申购赎回制度、讯息发布制度和持续发售机制，并通过低廉成本吸引了香港地区市民和机构投资者踊跃认购，首次公开发售(IPO)吸金高达333亿港元(约43亿美元)。此外，巴克莱、中银保诚、领先(Lyxor)等也是香港地区重要的ETF资产管理公司。

　　台湾地区在2003年6月发行了追踪台湾50指数的首只ETF，即宝来台湾卓越50基金，管理人为宝来投信(Polaris)。卓越50基金一上市即获得了巨大成功，2003年6月至10月短短四个月间，资产规模增长10倍，充分反映出其在产品设计上的独到之处及被投资者认可的程度。目前台湾地区共有47只ETF，除宝来外，规模较大的还有富邦(Fubon)等。

　　日本自2001年开始发行ETF，截至2017年第一季度，总资产规模超过1500亿美元，占全球ETF份额的3.7%，是除美欧之外全球第三大ETF市场。日本最大的ETF资产管理公司为野村(Nomura)，市场占有率将近一半，其次还有日光(Nikko)和大和(Daiwa)等。日本的ETF产品无论上市交易规则、交易制度、时段、涨跌幅限制以及结算交收(T+3)都与一般股票相同，投资者可下限价委托单或市价委托单，也可进行借贷交易。由于日本市场被少数证券商所垄断，ETF的参与证券商较少，分销渠道相对集中，故大部分机构投资者只利用ETF作为持股工具，而非买卖工具。

　　自2012年12月第二任安倍政权成立以来，安倍经济学“三支箭”重新吸引全球投资者的目光：一是宽松货币政策，刺激日元贬值汇率走低;二是扩大公共支出的财政政策;三是刺激投资，提振民间投资。日股4年间大涨逾100%，日元贬值幅度则超过50%，成功吸引全球资金涌向日本。日股自2012年以来，每年都兑现投资人正报酬，且年化报酬率远胜于美国S&P500指数，显示出日本在金融结构转变背景下资本市场的投资热潮持续升温。

　　观察2012年以来日本股市的涨势，可以发现日股ETF俨然成为全球资金进入日本的最佳投资工具。根据东京证券交易所发行的《ETF·ETN Annual Report 2016》，日本挂牌ETF整体规模逐年扩大。截至2015年年底，日本挂牌ETF整体规模已突破16兆日元，发行单位数亦同步增加，而挂牌档数更达到225档，与整体规模同创历史新高。此外，据贝莱德统计，2015年年初至8月底，全球资金流向日股相关ETF产品金额累计达404亿美元，创下近5年来新高。日本退休金增加股票配置比重，且企业增加股利发放与股票回购比率皆持续吸引全球资金流入，而日股ETF相关产品成为资金配置之主要投资标的。

　　图为过去5年日本国内ETF总资产规模

　　亚洲市场的发展潜力

　　随着投资者以新方式投资ETF以及新的机构投资者不断参与到ETF投资队伍中，ETF在投资组合中承担的“责任”愈发重要，而反过来快速增长的机构投资ETF需求又大大调动了套利者和做市商的参与热情。

　　在亚洲地区，ETF的兴起主要源于机构投资者将其纳入股票投资组合，其使用模式与欧洲和北美市场相类似。围绕这些市场展开的类似研究发现，机构投资者一般先会投入少量资金于股票型ETF作为尝试，随后再迅速扩大到其他资产类别。

　　从管理投资组合的角度来看，目前亚洲机构投资者多为实现多重战略和战术性目标而投资ETF。Greenwich Associates的研究显示，亚洲机构投资者对ETF的两个最常见的战略应用是国际投资多元化和设为核心资产配置，如为实现国际投资多元化，大多数ETF用户会在纽交所和纳斯达克等美国交易所交易ETF，另外约30%的用户选择欧洲市场。

　　为应对亚洲投资者日益偏好多元资产投资策略的转变，提供此类产品的资产管理机构也越来越多地使用ETF，这也成为促使亚洲投资者选择投资ETF的另一大“推手”。目前相当多的资产管理机构在多元资产基金中使用ETF，其占总资产的配比仅次于单个证券和共同基金。不难看出，ETF在多元资产投资组合中比例的增加也成为其未来增长的重要驱动力。

　　正逐渐成为衍生工具的替代品

　　由于渴望便于使用，又能以低成本获取Beta收益的投资工具，越来越多的机构投资者正以ETF替代衍生工具。由于大量的亚洲机构使用ETF替代期货持仓，这些ETF正逐渐成为有效的投资工具，并在机构投资者的标准组合中占据一席之地。截至2014年年底，追踪标准普尔500指数的ETF基金所管理的资产规模首次超过了对应期货合约的持仓量。便于使用和成本效益是驱使投资者使用ETF替代期货的主要原因。

　　ETF和期货有不少类似之处，两者都是对冲值约为1的工具(delta-one instruments)，均以复制指数扣除费用后保持净值不偏离追踪指数为目标，使价格与指数挂钩。两款工具都因具有当日流动性，在交易所上市买卖，交易上相对安全，信息透明化等优势而受投资者欢迎。但两者在作用机制等方面也存在较大差异，从而导致其投资效能随市场条件变化而不同。一个主要区别是期货合约按月或按季度到期，有意在合约到期后继续持有期货的投资者需承担展期成本(rolling cost)，而ETF是没有期限约束的开放式工具。

　　期货投资中任何一个空头需对应一个多头，而投资银行是期货空头的主要来源——为了对冲短期头寸，银行也必须对资产负债表进行调整。然而受欧洲的巴塞尔框架(Basel framework)等相关法规影响，银行的资金成本不断提高，进而推高了对冲成本。

　　这种情况导致愿意出售期货的机构寥寥无几，但买方需求仍然强劲，故市场出现供不应求。在过去两年间，期货合约成本趋于昂贵且高出长期历史平均水平，尤其如12月底面临的展期成本，往往令银行不愿介入或继续持有多头头寸。

　　期货合约的表现分为“便宜”和“昂贵”。当前正处于“昂贵”区间，拖累了机构投资者的业绩表现，并难以有效地以低成本来追踪基准指数。随着期货成本上涨，他们需考虑替代性投资工具，而ETF因整体成本大幅下降而具有更大的流动性跨度，使基金规模显著扩大，故可能成为机构投资组合中更理想的选择。

　　随着市场规模不断增长，ETF已成为更能有效实施Beta策略的投资工具。全球ETF资产在逐年攀升，照此态势，指数投资前所未有的增长水平很可能持续下去，而市场或更注重能提供有效指数敞口的工具。在目前趋势下，需关注的重点之一是资产负债表的成本——虽然每家银行的融资成本因资产部署不同而存在差异，但目前几乎没有哪家银行能重享2007/2008年金融危机爆发前的较低资本成本。

　　ETF搭乘成交量增长和托管资产规模扩大的“顺风车”，在过去5年内持续带来较低的交易成本。在ETF和期货继续共存并通过不同的应用为投资者创造效益的竞争中，ETF极有可能凭借日益突显的投资效能而成为策略投资者的首选。