监管加码 利空弥漫债市

　　利率债大幅回调后，酝酿着结构性机会

　　4月以来债市再起波澜，十年期国债收益率从3.27%上涨到3.49%，创年内新高。一方面，受到金融监管进程加快，加大银行委外赎回压力，债券抛盘明显加大，导致市场流动性情绪相对紧张。另一方面，一季度经济数据稳中改善，短期基本面对债市影响有限。

　　监管加码，债市收益率上行

　　近两周，银监会密集出台了7份关于规范和自查的文件，主旨整顿银行体系。伴随着这一系列文件出台，对债市的负面影响也在逐步增加。其中上周出现以券商资管和基金专户为代表的机构开始抛售金融资产，以应对政策收紧后带来规模减少的影响，导致股债再度遭遇双杀局面。债券市场抛压的加剧，带动现券收益率进一步上行。近三周，利率债收益率升幅近22BP，信用债收益率升幅近33BP，目前整体债券收益率水平接近3月美联储加息前高位。

　　经济数据改善，基本面稳定

　　从公布的一季度及3月的相关经济数据看，内外需均有所改善，经济稳定。其中一季度实际GDP和名义GDP同比增速分别为6.9%和11.8%，均好于预期，说明制造业企业盈利增速继续向好。分产业看，一季度第二产业的GDP同比增6.4%，表明工业企业盈利持续改善。不过，第三产业GDP同比增速出现小幅放缓。

　　此外，从高频和月宏观数据看，消费增速止跌回升，出口增速加快，内外需求改善。3月工业增加值同比增速从1—2月的6.3%大幅上升至7.6%，表明工业生产回暖、制造业继续复苏。3月名义固定资产投资同比增速从1—2月的8.9%加快至9.4%，制造业投资、民间投资、房地产投资上升，基建投资同比增速小幅回落主要受到去年高基数影响。3月M2增速进一步下滑，但3月社融依然维持在高速增长，体现出融资需求仍旧旺盛。综合来看，2017年国内经济数据整体维持企稳改善局面，总需求增长强劲，固定投资稳定，企业盈利和现金流状况继续向好。

　　宏观数据稳定，也为金融降杠杆创造良好的环境。社融需求依旧旺盛，货币稳中偏紧对实体经济影响暂且不大。短期来看，债市目前主要受政策面和资金面扰动较大。中期来看，基本面对债市影响依旧占主导地位。

　　预计货币政策继续收紧可能性减弱

　　上周日，央行行长周小川在国际货币与金融委员会系列会议上称中国政府高度重视金融领域存在的风险，正积极采取措施化解风险。考虑到央行以预防和消除系统性金融风险为主旨，在银监会加大监管后，预计货币政策继续收紧的可能性或减弱。从近期央行的一系列动作看，其偏紧的态度已经有所缓和。上周央行在公开市场操作上连续四天净投放以及发放PSL，其中单周净投放量创三个月最高，一定程度上对冲MLF到期对流动性的影响，整体仍有较强的维持资金面基本稳定的意愿。

　　综上所述，考虑到一季度和3月经济数据超预期，金融降杠杆正在推进，MPA考核表外理财，近期债市抛压难有显著改善。但是目前央行降低资金面波动意图明显，预计流动性维持紧平衡态势。回顾历史，由于目前主要非基本面因素利空债市，影响期限相对较短，在利率债大幅回调后，也酝酿着结构性机会。