山东墨龙（002490.SZ）从事石油钻采专用设备的设计研发、加工制造、销售服务和出口贸易。2010年10月在中小板上市，募集资金12.6亿元。上市后，却开始了全套资本运作：上市变脸、调节业绩、季度巨亏、精准减持。

　　而这样运作的上市公司，既不是从山东墨龙开始，也不止山东墨龙一家。种种套路不一而足。

　　减持时机极其精准

　　尽管2015年巨亏了2.6亿元，尽管2016年市场形势依然低迷，原材料价格波动大，产品价格下降幅度大，山东墨龙还是在2016年三季报中发布了全年扭亏为盈的业绩预告，预计实现净利润600万元至1200万元。不足一个月时间，11月23日，山东墨龙公司副董事长、总经理张云三通过大宗交易减持无限售条件的750万股，占总股本的0.94%，套现约为8228万元。两天后，山东墨龙发布减持公告称，张云三减持所得将借与全资子公司寿光懋隆新材料技术开发有限公司，用于其技术研发、推广等，借款期限不超过12个月，免收利息。接着，2017年1月13日，公司控股股东、实际控制人张恩荣以大宗交易方式减持无限售条件的流通股3000万股，占总股本的3.76%，套现约2.8亿元。父子两人累计减持4.7%的股份。一周后，山东墨龙称，公司按照银行贷款同期基准利率向张恩荣借款1.5亿元用于运营发展。

　　到了2017年2月3日，山东墨龙又发布公告，预计2016年亏损4.8亿元至6.3亿元。公司股票将被实施退市风险警示。当天，股价跳水，低开9.85%，收盘时下跌了8.89%。

　　大股东、高管的减持非常精准，且两次业绩变动公告的原因也有自相矛盾之处，难怪质疑之声顿时铺天盖地。

　　于是，2月6日，山东墨龙收到深交所的关注函，两天之后，张恩荣及一致行动人张云三被证监会立案调查。

　　中国“好股东”被冤枉了？

　　在关注函回复中，山东墨龙解释，张恩荣、张云三减持的目的主要是解决上市公司的资金困难，支持上市公司的运营发展，不是为了个人利益。而且，张云三在2016年11月23日减持股份时，公司2016年度的业绩数据尚未产生；张恩荣在2017年1月13日减持股份时，公司2016年度决算资料正在准备中，还未形成初步意见，直至1月25日公司才初步确定2016年度业绩数据以及波动区间。

　　公告还具体解释称，2016年，能源装备行业需求不旺，同行业公司经营困难，同时银行系统银根收紧。2016年11月，公司在归还银行两笔信贷后，一直未能进行续贷。公司还面临2017年1月多家银行共计需要偿还银行贷款及承兑差额约2.6亿元，为避免出现违约情形，张恩荣减持了股份，并借给上市公司使用，剩余款项也将优先用于公司运营发展。

　　精准套现原来是为了上市公司，堪称中国“好股东”。不过，对业绩变脸的解释明显站不住脚。为何公司扭亏为盈，银行反而不愿意放贷？而且，精准套现的目的并不重要，即使不用于上市公司，像部分上市公司的股东那样用于改善生活也没有什么不妥，问题的重点在于扭亏为盈的业绩预告是否存在虚假陈述。

　　第四季度是巨亏时刻

　　自2013年7月以来，山东墨龙一共发布了6次业绩修正公告，每年都要业绩修正。

　　2013年前三季度净利润4053.64万元，全年巨亏1.76亿元，第四季度巨亏2.16亿元。2014年前三季度净利润1007.46万元，全年盈利2023.32万元，第四季度盈利1015.86万元。2015年前三季度净利润1271.83万元，全年巨亏2.6亿元，第四季度巨亏2.72亿元。2016年前三季度净利润834.35万元，全年巨亏约4.8亿元至 6.3亿元，第四季度巨亏约4.88亿元至6.38亿元。也就是说，2013年、2015年、2016年第四季度累计亏损9.77亿元至11.27亿元。

　　上述回复函称，张恩荣和张云三减持时，公司的财务数据并未准确核算。但即使这样，并不意味大股东被“冤枉”了。因为山东墨龙业绩人为操纵迹象明显。2016年，受全球经济环境影响，石油公司勘探开支降低，行业需求下降，国内外市场需求疲软，行业竞争加剧，产品销售价格大幅下滑，再加上铁矿石、焦煤价格波动频繁，尤其是第四季度大幅上涨，铁矿石价格上涨幅度超过 50%，焦煤价格上涨幅度达到100%，对营业成本造成较大影响。在2015年巨亏的情况下，2016年有什么理由实现盈利？这样的基本常识，难道大股东不知道？

　　而2016年季报、半年报均盈利，只不过是在秀财技。产品销售价格大幅下滑、主要原材料价格上升及产量变化不大，那么2016年的毛利率又怎么可能远远超过2015年？2015年毛利率为7.35%，而2016年第一季度、上半年、前三季度分别为10.72%、11.51%、11.97%。飙升的毛利率保证其前三个季度实现盈利，在全年巨亏的消息未出台之前，留出时间实施减持。要知道，2016年第一季度盈利311.22万元，同比下降32.23%；上半年盈利603.96万元，同比下降41.44%，前三季度盈利834.35万元，同比下降34.40%；只要毛利率稍微下降，2016年根本不可能盈利。

　　但令人奇怪的是，季报、半年报，山东墨龙财报都是盈利的，从来没有亏损，为何到了第四季度就巨亏了。

　　从上市之后，山东墨龙的业绩就迅速变脸，2013年更是开始巨亏。整体经济形势低迷、油价波动、产品价格大幅下滑……几乎成为山东墨龙解释业绩变脸、巨亏的套路。虽然产品价格大幅下滑，也不可能年年都是第四季度才下滑吧？

　　很可能山东墨龙早就亏损了，只不过在第四季度才集中释放。虽然第四季度巨亏，但随后的一季报又是盈利的，这样会缓冲巨亏对股价的影响，至少股东在减持股份方面可以获得更好的价格，好看的报表数据使得山东墨龙在银行借款方面也容易一些。

　　2013年第四季度营业收入最多，但毛利率暴降至全年最低，只有2.47%。2014年第三季度、第四季度毛利率比第一季度高出一倍有余，而营业收入却减少。2015年毛利率波动更加厉害，第三季度毛利率高达37.03%，第四季度-66.84%。虽然2016年第四季度的数据尚未公告，不过毛利率过山车可能会历史重演。

　　2014年盈利之谜

　　2013年、2015年、2016年均是巨亏，唯独2014年实现净利润2023.32万元。这一年的盈利使得山东墨龙得以继续留在A股市场，否则已经面临暂停上市风险。那么，在这一年，山东墨龙到底靠什么实现盈利的？

　　2014年，国内石油套管市场一直较为不稳定，由于钢材的产量过剩，石油套管供大于求的局面一直未能得到缓解，同时行业内竞争激烈，油套管产品价格持续下跌。油套管产品是山东墨龙最主要的收入来源，其销售收入占2014年营业收入的比例为87.12%。油套管销量从2013年的41.62万吨下降至2014年的39.77万吨，但售价却莫名其妙大幅上升，从2013年每吨4831.88元上升至5525.16元，升幅达到14.35%，由于售价上升，营业收入反而同比增加2.5亿元。更离奇的是，全年毛利率达到15.36%，创下了2011年以来的新高。2011年至2013年毛利率分别为12.09%、11.10%、8.61%，2015年毛利率7.35%。2014年第三季度及第四季度毛利率创下2010年第一季度以来最高值从而拉高了全年毛利率，四个季度的毛利率分别为9.45%、13.28%、19.75%、19.93%。

　　另外，2013年至2015年公司的资产减值损失分别为1.35亿元、825.15万元、8077.84万元，即2014年资产减值损失明显远远小于其他年度。这是2014年盈利，而其他年度却巨亏的主要原因之一。

　　客户怎么了？

　　在上述回复函中，山东墨龙表示，公司本年计提的各类资产减值对净利润的影响金额约为2亿元。其中应收款项7323.37万元、存货4742.80万元、固定资产3500万元、商誉4764万元。

　　公司2016年年末应收款项账面余额为4.5亿元，本年计提坏账准备金额为7323万元。从上市至2015年，累计计提的坏账准备远远不如2016年一年。为何山东墨龙的客户质量突然变得如此之差？

　　再来看2015年年末，单项金额不重大以及单项金额重大但单独进行减值测试的4.73亿应收款项未计提坏账准备。在回复深交所2015年年报问询时，山东墨龙对此的解释是：该类客户多为公司的老客户以及市场影响较大的客户，如顶峰管业是加拿大地区最大的管材经销商之一，且部分经销商类客户在中信保购买了出口信用保险；中石油、中石化、延长石油为中国四大石油公司。这些客户规模极大，实力雄厚，从长远来看，回款风险不高，该类客户属于单项金额不重大以及单项金额重大但单独进行减值测试的应收账款，按照公司的应收账款坏账准备计提政策未计提坏账准备。

　　为何到了2016年，回款风险不高的客户不是财务困难就是逾期不还款，导致公司大比例计提坏账准备？是不是公司对这些客户销售可能存在虚假？

　　募投项目存疑

　　山东墨龙前后说词不一，还体现在招股说明书中。公司曾表示，募集资金12.6亿元，主要用于Ф180mm石油专用管改造工程项目。项目建成投产后，预计正常年份可实现新增销售收入19.14亿元，毛利 3.45亿元。

　　截至2012年年末，公司的募集资金已全部使用完毕。两年时间，业绩却一落千丈。上市第一个年度，净利润1.68亿元，同比下降39.04%；第二个年度，净利润1.34亿元，同比下降20.24%；第三个年度开始巨亏之路，只有2014年实现微利。说好的新增销售收入和毛利呢？

　　但12亿元并没有满足山东墨龙的“胃口”。2013年6月，山东墨龙日公开发行面值总额5亿元的3年期公司债券，票面利率5.20%，实际募集资金4.96亿元，其中2.80亿元用于偿还银行贷款，剩余的用于补充流动资金。

　　激进的研发支出

　　招股书显示，2010年6月末，无形资产中的非专利技术原始金额 5150.13万元。上市之后，为了业绩更加好看，山东墨龙把大量的研发支出资本化。

　　业绩越来越差，山东墨龙的研发支出会计处理却越来越激进。2011年最为激进，开发支出占当年研究开发项目支出总额的比例高达89.93%，共有7126.65万元确认为无形资产，而只有797.87万元计入当年损益。即使这样，山东墨龙2011年净利润依然下降了39.04%。当然，如果不是这样，其2011年净利润下降会超过50%。上市第一个年度就如此业绩变脸会非常引人注目，并且相关责任主体将受到处罚。通过研发支出资本化，山东墨龙精准地将业绩下降幅度控制在一个安全的范围，轻松地化解业绩大变脸的难题。

　　出于美化业绩而大量研发支出资本化，导致无形资产大量虚增。到了2016年6月末, 无形资产中的非专利技术原始金额飙升至3.54亿元。

　　2009年至2015年，公司构建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金累计30.81亿元，而2015年营业收入只有16.14亿元，期间收入最高的2012年也不过是29.52亿元。

　　负债总额从2008年年末22.25亿元暴增至2015年33.13亿元，短期借款从2.69亿元暴增至14.69亿元，应付账款从3.85亿元增加至9.05亿元，应付债券从无到有，2015年年末为4.99亿元。

　　虽然有息负债大幅增加，但财务费用变动不大，2008年为4324.61万元，最多的2014年也不过是5135.15万元，2015年是4916.33万元。大量利息支出资本化是财务费用变动不大的主要原因。

　　而在建工程离奇暴增。铸锻产品技术改造项目第一次出现是在2013年中报，计划投资总额5.6亿元。2013年上半年投入1.92亿元。到了2013年年报，项目名称变成了“铸造分厂整体搬迁技术改造项目”，不过本期的投入金额变成了1.82亿元，这个项目下半年不但没有投入一分钱，反而少了1000万元。2014年年报显示，该项目投资总额变成了8亿元，当年投入5.01亿元。2015年，该项目投入4.14亿元，转入固定资产1255万元，在建工程期末余额10.87亿元。2016年上半年，该项目继续投入2981.96万元。截至2016年6月末，累计实际投入金额11.17亿元，约为当初预计投资总额的2倍。

　　一家产能严重过剩的公司，一家处于巨亏中苦苦挣扎的公司，大兴土木，导致负债累累，真的难以相信这是合理的商业行为。

　　该项目的项目进度97%，蹊跷的还有三个项目的完工进度也是97%，累计投入金额2.77亿元，四个项目已经累计投入金额13.94亿元，转入固定资产已经指日可待了。每年将产生大量的固定资产折旧，另外每年数千万元利息资本化也计入当期损益。