二季度黄金价格缺乏持续上涨动力

　　2017年开局黄金价格走势与2016年相似，都是在上年年末美联储加息“靴子落地”之后，开启强势反弹行情;又都是在年初之时，获得了全球政治、经济不确定所带来的避险情绪的提振，形成了标志性的周线级别的技术反转形态。不过，黄金市场开局虽然相似，但其主导因素已悄然发生了很大变化，那么2017年上半年会不会重复2016年的故事呢?

　　金价走势开局相似

　　2016年黄金价格先扬后抑。黄金在2016年上半年整体表现强势，年初受美联储2015年12月首次加息“靴子落地”的提振，黄金自年度低位1046美元/盎司开始反弹。2月因地区冲突、人民币贬值引发的避险情绪，推动黄金一举站上1200美元/盎司，金价拉开小牛市序幕。2016年上半年全球经济不确定性持续发酵，各大经济体货币政策趋于宽松，年内美联储加息预期次数减少，黄金维持牛市振荡趋势。而6月的英国退欧公投黑天鹅事件爆发，再次推动黄金价格强势上涨，金价突破千三关口，黄金最高至1375美元/盎司，之后陷入振荡。

　　2017年拥有与2016年相似的开局，2016年年末金价走势和宏观环境，与2013年美联储暗示“削减QE”及2015年首次加息时的走势非常相似。当时美联储收紧货币政策的预期引发市场恐慌，但随后黄金价格就出现大幅反弹。而2016年四季度美联储加息预期也打压黄金走出了类似跌势，历史重复了过去的故事，再次上演了加息“靴子落地”，金价反弹的行情。

　　3月之后美联储加息炒作将卷土重来

　　美联储加息作为主导黄金价格的因素，相比较2016年，美联储所面临的经济环境、市场预期，在2017年上半年发生了很大变化。从经济数据看，美国政府刚发布的1月就业报告显示，非农就业人数增加22.7万，预期17.5万，前值15.6万;失业率从2016年12月的4.7%微升至4.8%。而最近的美国劳工部公布的数据显示，截至2月4日当周美国初请失业金人数经季节调整后意外减少12000人至23.4万，下降至44年来低点附近。这表明美国劳动力市场持续饱和，进一步紧缩的劳动力市场可能最终推动工资增长加快。美国初请失业金人数还有一个非常显著的特点是，该数据已经连续101周低于30万的阈值，一般认为只要初请人数低于30万就表明就业市场非常强劲，这也创下了自1970年以来劳动力市场持续收紧的最长时间纪录，可以说美国是接近于或者已经处于充分就业。从这个角度看，美联储在2015年首次加息之后，实际上都有理由可以在任何一次议息会议加息。

　　然而，2016年美联储却仅仅在12月加息了一次，这也是2016年上半年黄金价格能够持续走“牛”的主要原因——美联储之所以迟迟不肯加息，主要是通胀问题，2%的通胀目标在当时的环境下仍需要观察。如果2017年美国通胀率能够达到2%，那么美联储加息进程可能比市场预期要更快。

　　美国劳工部公布的2016年12月物价数据显示，美消费者物价指数(CPI)同比增长2.1%，核心CPI同比增长2.2%。2016年7月美国CPI同比增长0.8%，11月已经到了1.7%。通胀快速回升的背后，主要是大宗商品价格，尤其是油价上涨的带动，油价与CPI具有较强的正相关性。统计数据显示，2016年，原油成为大宗商品市场中的大黑马。全年，布伦特原油期货大涨52%，西得克萨斯中质原油期货大涨45%，双双创出2009年以来的最大年度涨幅，这无疑提振了美国通胀数据。

　　考虑到2016年一季度油价比较低，临近30美元/桶关口，而当前的油价在50美元/桶以上，根据油价推算，本季度同比数据将出现大幅上升，而这可能会促使美国通胀率突破2%的目标，在这样良好的数据基础之上，美联储加息的预期将在二季度发酵，这也是我们判断金价在二季度将出现振荡下行的主要原因。

　　2017年美联储将举行八次议息会议，其中四次有新闻发布会，为了防止金融市场出现剧烈波动，美联储会充分与市场沟通，预计今年美联储仍然会选择有新闻发布会的议息会议去加息，这就使得三、六、九、十二月的议息会议成为重要时间窗，我们预计二季度至少加息一次。

　　美元仍处于上涨周期中

　　自2008年爆发金融危机之后，包括欧洲央行和美联储在内的全球主要央行都在实施宽松货币政策，日本央行最为激进。不过，这种局面正在发生转变。美联储分别在2015年和2016年12月会议上先后两次上调利率。欧央行虽然延长了2017年购债计划，但购债规模却在减少，呈现出逐渐放慢刺激步伐的趋向。日本央行虽然在2016年12月会议上维持超宽松政策不变，但随着通胀回归和货币政策成本飙升，预计其货币政策难有进一步宽松。预计2017年将是全球主要工业化国家自2006年以来不会祭出大规模货币宽松政策的第一年。

　　虽然全球经济有复苏趋向，但各主要经济体仍面临着增长压力，财政宽松取代货币宽松成为2017年市场的焦点。因为无论是美国还是欧洲，都已经维持了多年的财政紧缩政策，而且基础设施都亟待升级，这一转变是值得期待的。

　　2016年四季度特朗普当选美国总统后，金价遭遇抛售，主要原因在于特朗普强调了基础设施支出，引发所谓的风险资产展开反弹，且长期美国实质利率走高，美元走强。随着特朗普政策趋向在二季度逐步浮出水面，预计市场对美国经济增长信心将增强，并与美联储升息以及贸易孤立的预期心理等因素共振，支撑美元维持强势，这无疑将压制二季度黄金价格。当然，我们也不否认美国新总统政策的不确定性可能诱发市场避险，但预计上半年美国政策性黑天鹅事件出现的概率较小，美元仍处于上涨周期之中。

　　欧洲大选及地缘政治因素支撑年度金价

　　2016年全球各种政治风险层出不穷，甚至还飞出了英国脱欧、美国大选、意大利宪改公投等多只令全球市场动荡不安的黑天鹅。2017年地缘政治风险比2016年更大，货币波动会更加剧烈，这长期利好黄金和美元，预计地缘政治风险会帮助黄金守住1050—1100美元/盎司区域。

　　随着民粹思潮席卷欧美，欧洲政治的“暴风雨”之年已经开启。2月以后，除了英国脱欧、意大利宪改公投之后的市场发酵需要考量外，德国、法国和荷兰2017年都会大选，而英美反映出的民粹主义思潮可能在欧洲其他地方继续得到验证。2月8日，英国下议院通过的内阁议案，授权梅启动退欧流程，英国退欧进程不确定性再次降低，3月底触发里斯本条约第五十条，博弈进程将吸引全球关注。

　　荷兰将在2017年3月15日举行大选。当前当政的联合政府将受到民粹主义、移民问题和反欧盟浪潮的严峻考验。当前的民调显示，右翼政党处于领先地位。从趋势来看，荷兰此前在2016年4月公投否决了乌克兰-欧盟联合协议，同时6月又有英国退欧的“示范”，所以在此次大选之后，荷兰很可能考虑进行退欧公投。在英国退欧公投之后进行的一项民调显示，有43%的荷兰人表示如果可以公投将选择脱欧。

　　法国大选结果仍不明朗，民粹主义抬头引发市场避险情绪。前一周末，法国极右翼候选人勒庞在竞选纲领中极力主张法国退出欧盟，并反对全球化，宣扬贸易保护。加上近期法国前总理菲永深受“空饷门”事件影响排名一再下滑，极右翼政党候选人勒庞获胜的概率随之增加。

　　传统的中东不稳定因素在特朗普执政后，再次出现冲突升级迹象。1月29日，伊朗试射了中程弹道导弹，2月1日，白宫对此进行强烈谴责，对伊朗施加新制裁或成为可能，预计新增制裁将不会违反伊朗核协议，或将对数十个伊朗实体进行新的制裁。另外，包括乌克兰、叙利亚等老问题也在持续发酵过程中，当前的地缘局势再次进入复杂环境。

　　总而言之，本年度包括欧美、中东政治将成为支撑年度金价的重要因素。然而，考虑到风险事件的短时性和爆发性，中期而言，市场很难计入主导因素模型中，建议针对发生的时间窗口做短线策略。

　　金价上行离不开需求提振

　　2016年在金价上涨及进口限制下，打压了实体黄金需求，尤其是主要市场中国及印度影响最大，导致现货黄金需求下挫9%。2016年全球金饰需求同比下降15%至2042吨，已经连续七年走低。其中，中国与印度两大黄金市场分别下降了约21%和7%，2016年中国国内累计生产黄金453.486吨，同比微升0.76%，当年全国黄金消费量为975.38吨。2016年年底，全球政治经济不确定性上升，尤其美国大选一波三折，黑天鹅事件频发下，国内投资者避险情绪升温，有迹象显示资金涌入黄金市场，而是否足以支撑金价继续上行，仍有待观察。2016年，全球央行购买黄金也减少了三分之一，虽然各国中央银行连续第七年净购入黄金，但需求降至2010年以来的最低水平。全年各国央行净买入额为383.6吨，较上一年度下降33%。

　　另一方面，投资黄金的需求，特别是ETF投资大增，不仅抵销了实物黄金需求的不足，而且还提升了整体黄金需求上涨2%，至4309吨，创2013年以来新高。三方面因素促使资金大量流入黄金ETF，分别是负利率环境、对美国加息的预期下滑，以及地缘政治风险带来的不确定性，这使得黄金投资出现2012年以来最佳的表现，但其他方面，则陷入低迷。

　　黄金需求分为实物黄金需求与黄金金融衍生品需求。就全球黄金市场总交易量来看，黄金金融衍生品的市场份额占了90%以上，2016年先扬后抑的黄金价格与黄金ETF持有量呈现了高度的正相关性。黄金ETF作为反映市场买方意愿的一面镜子，其能否连续增持，成为判断后市金价牛市之路能否持续的重要标志。ETF的黄金购买规模，在2016年第一季度就创下单季最强的纪录，共342.3吨，主要集中于美国及欧洲。黄金ETF的异军突起是2016年上半年金价强势的另外一个主导因素，虽然2017年黄金ETF也止跌企稳，但增持的数量级远不及2016年年初，需求不足使得2017年二季度黄金价格缺乏持续上涨的动力。

　　金银比值趋势向下

　　根据对金银比值历史统计来看，金银比值达到80关口，回调的概率更大，2015年12月金银比值达到80左右后拐头向下，预计2017年金银比值下行的概率仍较大。金银比值与黄金价格具有负相关性，从趋势看，黄金季度性的振荡不会改变自2016年以来所构建的小牛行情，基于此我们认为，2017年金价总体乐观。

　　观察近几年金价表现，不难发现，高波动是其主要特征，预计2017年将延续这一特征，黄金全年均价将在1230美元/盎司水平。按照近几年行情走势，一季度往往是表现较好的时候，在政治、经济风险及潜在的实物需求刺激下，预计2017年第一季度现货黄金将维持反弹，均价将保持在1200美元/盎司以上;3—6月，虽然二季度意大利大选、法国大选等政治因素以及美国债务上限问题将陆续发酵，成为短时提振金价的要素，但美联储能否加息将是打压金价的主导要素，我们预计二季度金价将呈现振荡偏下行的走势，不会重复2016年“梅开二度”的两次拉涨行情。