一个月13次回购股份 四环医药仍难塑投资者信心

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　　“四环医药高频率回购股票是为了提振股价，重塑投资者信心。频频出手回购股份起到了一定作用，但是回购只能短期内刺激股价上涨，并不具备持续性，长期来看，提升股价还是要依靠业绩改善”

　　法治周末记者 辛颖

　　四环医药刚刚经历了 5 年来第一次大规模、高频率的回购。

　　6 月 23 日 至 7 月 28 日 ，四环医药耗资 5.90 亿港元先后回购股份 13 次，累计回购股份近 3.48 亿股，占发行股份的 3.38% ，回购均价为 1.69 港元。

　　作为国内心脑血管处方药的市场龙头企业，四环制药自从去年涉嫌财务造假以来，股价一直处于低迷状态。在 7 月 15 日发布上半年盈利警告之后，公司股价第二日开盘价跌逾 9% 。随后，四环医药更是连续 5 天密集性地出手回购。

　　四环医药此次斥重资出手的意图也被外界解读为提高股价，不过业内人士通过回购刺激股价所能产生的效果并不报长效期待。

　　中投顾问研究总监郭凡礼在接受法治周末记者采访时表示：“四环医药高频率回购股票是为了提振股价，重塑投资者信心。频频出手回购股份起到了一定作用，但是回购只能短期内刺激股价上涨，并不具备持续性，长期来看，提升股价还是要依靠业绩改善。”

　　投资者信心难挽回

　　虽然股价稍有回升，但是距离四环医药停牌之前的股价仍然有较大差距。

　　“业绩表现是其股价低迷的原因之一，此前公司涉嫌财务造假也一直影响着投资者信心。”郭凡礼表示。

　　成立于 2001 年的四环医药是中国医院处方药市场位列第三的制药企业，也是全国市场份额最大的心脑血管处方药物供应商。

　　公司的产品涵盖了心脑血管、中枢神经系统、抗感染、新陈代谢及癌症五大医疗领域。其主要品类为克林澳、欧迪美、源之久等。心脑血管疾病药物是四环医药收入的主要来源，以 2015 年为例，心脑血管药物占该集团总收益的 94.7% 。

　　2010 年在港股上市的四环医药成为港股医药板块为数不多市值超 400 亿的药企之一。上市前两年，公司股价经历了潜水期，自 2012 年 10 月开始回升，在 2014 年 3 月达到顶峰，最高触及 10.300 港元。

　　近几年，四环医药不仅财报数据看起来十分漂亮，现金流也很充裕，负债端表现健康，因此四环医药也被市场视为“白马股”。

　　2014 年末，公司还收购了两家医院，长远来看，对公司是有益尝试。多家券商在 2015 年初给予四环医药“买入”评级。

　　然而在外界一片美誉和期待中，四环医药却遭遇“业绩造假”疑云。

　　2015 年 3 月底，四环医药被质疑“对销售收入及分销开支入账方式不恰当”，暂停买卖。在今年 2 月 29 日复牌。虽然在复牌公告中，四环医药否认任何虚增销售或虚增利润的指控，也否认分销商进行了商业贿赂，至于会计入账方式也已经作出修正。

　　中国银河国际证券的行研报告指出：“在 2016 年 2 月，法庭调查 ( 由安永进行的 ) 已否定了有关虚增售价、向经销商作出一些付款、分销商进行商业贿赂的所有指控。考虑到公司的重列财务报表 ( 包括表外交易 ) 对净利润的影响少于 5% ，‘虚增’销售只影响 2011 年至 2013 年和 2014 上半年财务报表 ( 目前的财务报告是完好及很大程度可信 ) ，我们认为之前的停牌较有可能是会计处理问题，而非与欺诈有关。”

　　然而停牌一年的四环医药复牌当日暴跌 54.54% ，市值单日蒸发超过 200 亿港元。复牌后公司股价也持续低迷，最低时报 1.41 港元。

　　中国银河国际证券也认为，四环医药要在市场重建信心还需要时间。

　　造假阴影偏逢业绩预警

　　屋漏偏逢连夜雨， 7 月 15 日，四环医药的盈利警告称，预计今年上半年净利润或将低于去年同期。 7 月 18 日开盘，四环医药股价低开 9.3% ，一度低见 1.61 港元。

　　对于四环医药净利润的降低，郭凡礼认为最主要的原因在于主打产品克林澳已经结束了新药保护期，市场上的竞争者越来越多，其他多家竞争品种的供货价格也有不同程度的下调，为了提高分销商的积极性、加强产品竞争力，四环医药也降低了克林澳的供货价格。

　　四环医药方面还表示去年同期处置吉林四长制药有限公司股权的一次性收益大幅拉高了净利润水平也是影响因素之一。

　　除了自身的产品影响之外，四环医药也正面临着更为严苛的行业环境，尤其是对处方药影响颇大。

　　四环医药的盈利预警中指出，医保控费改革下所出台的重点监控药品目录对于抗肿瘤药物及心脑血管药物的销售冲击最大，而即将推行的两票制促使分销渠道开始去库存，也影响了产品的正常销售。

　　据介绍，在一般情况下，四环医药的专利产品 ( 欧迪美、源之久、也多佳等 ) 的招标降价幅度为 10% 至 15% ，而那些非专利产品 (GM1 、益脉宁、丹参川芎嗪、曲奥等 ) 为 30% 至 40% 。

　　受政策影响，早在 2015 年四环制药旗下的两款马来酸桂哌齐特注射液产品克林澳和安捷利销售额分别较 2014 年下滑 5.4% 、 4.0% 至 4.75 亿元人民币、 1.32 亿元人民币。

　　“医药行业严控高价药的大环境无疑对四环医药的业绩有一定影响。”郭凡礼表示，更重要的是，下半年医药行业大环境不会发生好转，在药品定价、分销等方面的管控还可能会更加严格。

　　国元证券的报告也指出，在 2016 年的招标结束后，产品价格体系会进入稳定阶段。

　　或影响后续研发资金

　　虽然多家券商在近期的研究报告中都指出了四环医药的业绩下滑风险，但也都不约而同地表示可以在适当的时机买入。

　　四环医药即将上市的新药显然是因素之一。据了解，四环医药在 2016-2017 年主要是仿制药上市， 2018 年后将有多个专利药上市。

　　今年 3 月，四环医药治疗糖尿病的创新药加格列净成功获得Ⅰ / Ⅱ / Ⅲ期临床试验批件。这是该公司第 2 个治疗糖尿病的 1.1 类创新药。

　　据此前公开报道，四环医药平均每年投入研发方面的费用占收入的 10% 左右。 2015 年公司收入为 31.67 亿元，同比增长 2.7% 。净利润为 20.62 亿元，同比增长 23.4% 。每股派息 4.5 分。

　　四环医药控股集团董事局主席车冯升近期公开表示，从国家人均医疗费用对比分析来看，美国每年的人均医疗费用是 9164 美元，中国目前只有 646 美元，中国医药产业的增速仍有较大的上升空间。医药国际化道路是医药的一个根本出路，当然这个过程必须要实现质量升级，实现国际化的标准。创新药的研究将是企业国际化和快速成长的关键所在。

　　郭凡礼表示，四环医药未来可期待盈利点主要在于其新开发的 SGLT2 抑制剂类新型降糖药加格列净以及 DPP-4 抑制剂类降糖药盐酸依格列汀。

　　中国银河国际证券也指出，“从四环医药的研发产品线来看， 3 至 4 款仿制药将在未来两年推出，另需两年时间产生收入贡献。”

　　“由于这两种新药上市需要时间，上市后开始产生规模性盈利也需要时间，今年下半年四环制药仍然面临较高的业绩压力。”郭凡礼表示，“更重要的是，由于业绩好转较慢可能会持续影响公司股价，研发资金或也会因此受到影响。”