铜价强势拉涨：金属大宗商品的“春天”还有多远？

　　李紫宸

　　沪铜指数显示，自12月4日至12月17日，沪铜期货开启了一波连续拉涨的行情。对于下半年低迷的铜产业链，这成为了久违的好消息。

　　来自长江期货、天风期货、金瑞期货等机构的观点认为，宏观预期修复，基本面低库存加上供应的扰动，叠加市场看空氛围过于浓厚，是导致近期铜价大幅反弹的原因。

　　铜因与经济周期的密切相关性而被俗称为“铜博士”。而铜价的阶段性反弹，也引发了市场对于明年宏观经济的猜想。包括摩根士丹利、美国银行和花旗银行在内的国际金融机构均对全球经济改善抱有积极的预期，而随着全球需求复苏，铜价将会“起飞”，铜可能成为2020年的热门交易。

　　不过，国内机构的观点整体倾向于保守。对于铜金属的行情能否持续，以及铜能否带动金属大宗商品行情的反转，他们认为，还需要宏观和国内相关刺激消费的政策支持。而刚刚过去的11月，宏观经济数据的好转，也有待于时间的进一步验证。

　　铜的反弹

　　天风期货研究所有色总监陈思捷向经济观察报分析认为：“12月以来铜的上涨可以说是蓄势已久。”

　　从宏观层面来看，市场普遍预期中美贸易谈判达成第一阶段合作协议且最后结果确实符合市场预期，叠加PMI等宏观数据回暖，由此市场预期出现逆转。

　　从基本面来看，库存持续下跌加上市场传言山东某大厂减产，也起了一定助推作用，此外从盘面来看，铜之前已经横盘很久，此次通过上涨顺便也弥补了之前的跳空缺口。“当然这几个原因里宏观层面的预期转变占比是最大的。”陈思捷说。

　　国内另外一些机构持有类似的看法。金瑞期货股份有限公司研究所所长王思然在近日发表的一份研报中认为，目前，境外经济有一些改善，且未来可能会因中国企稳而明显带动。8月份以来境外一些数据就有微弱改善。如摩根大通全球制造业PMI指数持续小幅反弹，在该机构跟踪的全球20多个国家和地区中，10月份PMI反弹的国家占比创了下半年新高。

　　王思然认为，值得注意的是，中国是拉动全球经济增长最重要的国家，对全球经济的拉动率已经连续多年排名第一。今年全球经济表现差的一个重要原因是中国向全球输出了通缩。反过来，一旦中国经济好转，通过外贸传导至全球，会明显拉动境外经济的增长。

　　王思然表示，中国经济在外部环境好转、逆周期调控政策加码下有望迎来弱复苏，从而带来全球经济小幅改善，这也意味着，铜金属开始转向一个更加利好的环境。

　　陈思捷预计，明年一季度铜市场可能依旧维持偏强震荡，但之后依然面临较大回调的压力。“首先，我们认为此次中国贸易和谈只是阶段性缓和，长期来看中美贸易摩擦边打边谈的格局不会改变，再次，11月经济数据回暖的持续性有待考证，今年对房地产基建投资的依赖依然较大，从其他下游终端消费来看，暂时没有看到明显起色，明年政府制定的目标也是以稳为主，我们认为可以重点关注一下明年3月的经济数据。”陈思捷说，“此外，从基本面来看，随着国家对电网投资目标的转变，需求端增长存在一定的不确定性，铜精矿目前依然处于紧而不缺的状态，对铜的继续上涨可能形成拖累。”

　　长江期货有色金属高级研究员雷连华向经济观察报分析认为，铜作为一个强金融属性的品种，宏观的好转对价格的刺激会比较大，也是这波铜价拉涨的一个主要因素，而且铜作为一个供需紧平衡的品种，向上波动的阻力也比较弱，其中也有供给上的一些利好刺激。

　　“不过，从大的供需结构上讲，支撑铜价持续性走高的基本面难以出现，中期依然面临高供给和相对弱的需求；待宏观趋稳情绪回归理性，铜价将进入震荡模式，回归需求。年内5万关口压力甚大，追涨风险大。”雷连华说。

　　雷连华认为，“铜老大”作为商品的一个风向标，现实的价格走势确实已经企稳，但能否带动商品出现反弹，还需要宏观和国内相关刺激消费的政策支持，从目前的可以预期的局面看，有点难度。

　　而对于“铜博士”对其他金属商品的带动作用，陈思捷向经济观察报分析认为，此次铜行情的启动，对于其他金属的拉动可能有限，与铜相比，铝、铅、锌等其它有色品种的定价更偏向于基本面，从明年的供应端来看，压力依然不小，在目前低库存的情况下，如果消费端，也就是宏观方面没有超预期修复，可能在上半年会形成累库的局面，对价格上涨形成牵制。

　　不过，与国内分析机构较为谨慎的态度有所不同，国际机构对于明年的铜市多持更加乐观的态度。

　　美国银行预计，周期性原材料将在2020年受益于潜在的库存补充周期、美联储更宽松的政策以及临时性的中国贸易协议，可以提供有吸引力的通胀对冲，在此过程中，铜和镍可能在2020年呈现上涨态势。

　　摩根士丹利的大宗商品团队预计，受持续到年底的“迷你周期性复苏”推动，需求将在2020年温和增长。仍对北美矿业股持建设性观点，尤其看好铜相关股票。

　　花旗银行则认为大宗商品将受益于全球增长温和加快，而经济好转将主要来自新兴市场，并由此看好2020年的氧化铝、铜和炼焦煤市场。

　　大宗行情猜想

　　对大宗市场来说，铜的突然拉涨像是要给金属市场调转一个风向，而11月的国内工业数据，一改过去小半年相对低迷的状态，也给整个大宗商品市场带来了新的期待。

　　国家统计局12月17日发布工业运行数据：2019年11月份，规模以上工业增加值同比实际增长6.2%（以下增加值增速均为扣除价格因素的实际增长率），比10月份加快1.5个百分点。1—11月份，规模以上工业增加值同比增长5.6%。

　　这是过去四个月以来首次重现6%以上的增幅，也是今年仅次于3月和6月的第三高增速。

　　分三大门类看，11月份，采矿业增加值同比增长5.7%，增速较10月份加快1.8个百分点；制造业增长6.3%，加快1.7个百分点；电力、热力、燃气及水生产和供应业增长6.7%，加快0.1个百分点。

　　分经济类型看，11月份，国有控股企业增加值同比增长3.7%；股份制企业增长7.0%，外商及港澳台商投资企业增长3.2%；私营企业增长8.9%。分行业看，11月份，41个大类行业中有38个行业增加值保持同比增长。

　　其中，上述分项数据中，不乏一些增长的“亮点”：如，民营经济增长高达8.9%，为所有经济类型中增长最快，而制造业增长则是三大门类中增长最快。此外，统计数据还显示，工业产品产量增长面显著扩大。11月份，在统计的605种主要工业产品中，有369种产品实现同比增长，增长面为61.0%，比上月提高8.9个百分点。

　　对于11月份的工业增长数据，市场存在不同的解读。不少观点认为，工业增长的反弹能够反映出，宏观经济形势有了“企稳”的迹象，尤其是，叠加11月的进出口数据、社融数据以及PMI和PPI数据等，可以认为，宏观经济出现了显著的改善。

　　11月财新制造业PMI录得51.8，较10月微升0.1个百分点，连续五个月回升，为2017年以来最高。11月我国官方制造业PMI录得50.2，比上月提高0.9个百分点，重回景气区间。

　　上海市政府参事、中国首席经济学家论坛研究院院长、中欧国际工商学院教授盛松成在近日的公开演讲中认为，上述两个数据的一致性比较高，作为经济运行的一个前瞻性指标，PMI数据出现了明显改善。而从官方PMI的分项指标看，生产、新订单、新出口订单指数均较上月提高，进口和采购量增加、产成品库存下降，这表明企业有从被动去库存转向主动补库存的趋势。

　　11月份，PPI同比增速的降幅有所收窄，从此前的-1.6%修复至11月份的-1.2%，收窄了0.4个百分点。12月8日，海关总署发布的数据显示，中国11月进口同比(按美元计)0.3%，预期-1.4%，前值-6.4%。盛松成认为，这与制造业PMI所显示的内需改善也具有一致性。

　　此外，交通运输部科学研究院最新发布的中国运输生产指数显示，11月中国运输生产指数同比增长5.6%，增速较10月回升1.6个百分点；其中，货运指数回升更多，同比增长7.4%，增速较10月提高2.4个百分点。

　　社融数据同样似乎显示出积极的信号。12月10日，央行发布11月金融数据：当月，社会融资规模增量1.75万亿元，预期1.5万亿元，前值6189亿元，环比增加7287亿元，同比多增1387亿元；新增人民币贷款1.39万亿元，预期1.2万亿元，前值6613亿元，环比增加1.13万亿元，同比增加1501亿元。盛松成表示，M1同比增速继续提升，表明企业活跃度有所提升。

　　金属商品投资界人士向经济观察报分析认为，刚刚过去的中央经济工作会议中，对货币政策的描述是“稳健的货币政策要灵活适度，保持流动性合理充裕，货币信贷、社会融资规模增长同经济发展相适应，降低社会融资成本。”这一基调明显偏向于宽松，货币政策明年在通胀预期控制的前提下，有望迎来一轮宽松周期，这对包括风险资产显然是利好的。

　　中银国际证券研究部总监、固定收益首席分析师杨为敩判断认为，资金的风险偏好其实正在悄无声息的“risk-on”：随着这一轮社融的抬升，股票市场及大宗商品市场是表现最好的两个市场。

　　所谓的“risk-on”，意即投资者情绪高涨，对未来信心十足，其风险偏好增强，热衷于买入高风险的资产。

　　杨为敩向经济观察报表示，这一轮资金对大宗商品周期的推动已经出现，且有望持续加速，无论是期货市场还是货币条件，都还没看到推动大宗商品价格回落的条件。而随着大宗商品价格企稳，这一轮库存周期可能转为上行，且阶段性稳住经济增长，当前当前企业的实际口径库存规模已经出现了持续五个月的加速。

　　不过，在看好短期未来的观点之外，也有观点对11月的工业增长数据持谨慎的态度。例如，恒大集团首席经济学家、宏观经济研究院院长任泽平在12月17日发布的研报中即认为，11月工业增加值从低位短暂回升，主因地产、基建链条的黑色、非金属矿物制品和汽车等行业库存低位短暂回补，但需求仍疲软，生产回升难持续。

　　任泽平表示，当前宏观经济形势的关键依然是经济下行压力持续加大，预计中国经济将在2020年前后再下台阶，步入“5”时代。因此，“要看趋势，而不是个别月份的反弹。”