本周以来，受到包商银行被接管的事件影响，国债期货波动明显加大，周一，十年期国债期货主力合约T1909盘中跌幅一度达到0.66%，但此后几天受央行和银保监会相继发布信息影响，同时央行在公开市场净投放，银行间市场流动性风险逐渐消散，国债期货市场也开始企稳。 

　　先来回顾一下包商银行被接管事件，5月24日，央行和银保监会联合发布公告，鉴于包商银行股份有限公司出现严重信用风险，为保护存款人和其他客户合法权益，依照《中华人民共和国中国人民银行法》《中华人民共和国银行业监督管理法》和《中华人民共和国商业银行法》有关规定，中国银行保险监督管理委员会决定自2019年5月24日起对包商银行实行接管，接管期限一年。 

　　之后最直接的影响就是引发了整个市场对部分规模较小内控较差的城商行、农商行和非银金融机构流动性的担忧。目前国内金融机构的流动性传导体系，第一级别是以国有大行和全国性股份制银行为代表的一级交易商，一级交易商资金来源主要是央行，第二级别是一级交易商之外的其他银行，第三级别是非银金融机构，流动性央行开始逐级向下传递。 

　　在三级金融机构中出现了两个利率可以大概衡量金融体系内部的资金松紧程度，一个是7天期存款类机构质押式加权回购利率，也就是常说的DR007利率，DR007的主要参与者是银行，抵押物只能是利率债，可以大致反映银行间市场上银行机构的资金松紧程度，另一个是7天期银行间质押式回购加权利率，也就是R007利率，R007利率的主要参与者既包括银行也包括非银金融机构，可以押利率债也可以押信用债，可以说R007利率在一定程度上反映了整个金融体系的资金松紧程度。 

　　一般而言，在资金面平稳时，R007和DR007利率相差不大，但是如果在遇到跨季或者风险性事件使得资金面趋紧时，两个利率本身同方向上行是正常的，但如果非银金融机构的流动性比银行更加紧张，通常就会呈现出R007和DR007利差扩大的现象。周一，这一点体现得较为明显，DR007利率2.77%较上周五上涨22个BP，R007利率3.05%较上周五上涨53个BP，R007和DR007的利差扩大明显，可见本周整个金融体系的流动性确实都比较紧张，且非银流动性更紧张。 

　　为应对流动性紧张局面，本周以来央行连续进行公开市场净投放，周一到周四央行公开市场净投放额分别为800亿元、700亿元、2500亿元和300亿元。目前包商银行并未出现大规模挤兑的现象，也没有引发更大规模的金融机构内系统性风险。从周三开始金融体系流动性已经明显改善，周三R007利率较周二的3.62%回落至3.04%，R007与DR007的利差则由周二的76BP回落至周三的25个BP。 

　　对于债市而言，包商银行被接管这一风险事件，引发了市场对流动性的担忧，即大行可能不愿意拆借资金给小行，银行不愿意拆借资金给非银金融机构，导致了周一市场大跌。但是从央行后续的动作来看，当前呵护市场流动性的意图还是比较明显的，而银保监会对包商银行的处理方式也在一定程度上缓解了市场的不安情绪。目前国债期货市场已经企稳，预计本次风险事件能够平稳度过。后续来看，欧元区PMI初值不及预期，出口增速大概率继续回落，5月前三周国内6大电厂发电耗煤增速为-17.3%，降幅比4月明显扩大，预示5月国内工业增速继续放缓。因此，需要密切关注即将公布的5月PMI数据，如果确实不及预期，则国债期货可能重回上涨通道。