铜需求旺季落空 转向季节性回落

　　本周以来美股继续暴跌创新低，而金属市场几乎不为所动，伦铜全周基本在6200美元下方窄幅横盘，沪铜维持在5万一线。看似全无方向，但沪铜出现了持仓极度萎缩、进口亏损大幅扩大以及现货对远月重回贴水的明显变化，之前的全面升水结构已消失，特别是持仓大降显示上涨动力消失，铜价可能转入季节性回落走势。

　　宏观面，上周公布了国内９月主要经济数据，基建投资进一步下降创了3.3%的新低，房地产投资小幅回落，社融按同比口径计算下跌，工业生产亦下跌创新低。数据说明增基建、宽信用的政策完全没有起效，而房地产投资增速已拐头。工业生产下滑显示贸易战影响已体现，考虑到明年2600亿对美出口将由10%增加为25%，企业三、四季度抢出口，跨年后可能面临出口的突然跳水。因此四季度和明年一季度的宏观经济加速下滑的预期进一步加强。疲弱的经济数据打击国内股市下跌形成负反馈，股权质押面临强平风险的企业增多，流动性急剧收缩，部分地方政府开始出手救市。为提振市场信心管理层也不停出政策和喊话，且宣布自11月起对部分商品提高出口退税。目前为止确定的事实是受债务硬约束刺激经济手段无法落地，实体部门的流动性进一步收紧，缓解企业资金风险的措施力度非常小，因此市场预期必然不会改变。

　　另外美股本周再次大跌创新低，已将今年以来的涨幅完全回吐。引发本轮美股下跌的直接诱因是９月以来美国债收益率大涨以及部分企业业绩下滑，背后的本质则是加息造成资金成本上升，且贸易战影响已开始体现，此外美国９月新屋销售亦创两年新低，也说明加息已开始抑制投资。美国经济仍稳健，但增速或已见顶，明年加息和贸易战影响会进一步体现，对应股市可能转入长期横盘震荡走势，单边涨势结束。不过美元则是另一番情况，近期经济下滑对新兴市场国家汇率造成普遍的伤害，欧洲受困于英国脱欧，本周欧盟否决了意大利新的预算，失去预算约束欧元的统一性必然再次受到质疑。避险情绪推动美指上涨创近期新高。注意人民币汇率最近不断创新低，技术上看随时可能启动新一轮跌势，关注其对国内股市的影响。

　　铜的现货方面，三季度中国进口需求大增，特别是９月的进口利润高达700元，进口大增至47万吨创新高，由此造成伦敦库存持续下降。但进入１０月以后下游需求转弱，旺季预期证伪，下游反映资金紧张及订单明显下降，加上铜价上涨后废铜流出减少了电铜替代消费，国庆节以后沪铜库存连续三周增加，现货转为稳定的贴水，本周近月升水快速消失转为贴水。受节后大量到货影响，国内比价迅速下滑，进口亏损稳定在700元以上，周五甚至扩大到将近千元，拖累现货溢价也下滑10美元。伦敦库存仍在继续减少，但开始出现回流，可能暗示其库存下降的趋势即将结束。另一引人注目的变化是节后沪铜持仓持续下降，本周更是加快减少，已降至50万手的极端低位，这在旺季是不可想象的低水平，充分体现了下游资金紧张及需求较９月严重下滑。随着沪铜资金大规模离场，季节性的反弹应该已结束，将转向淡季下跌。由于当前伦敦库存极低，且总库存下降的势头还没有结束，铜价下跌初期可能还会较缓慢震荡，需要等待库存明显增加拓展下跌空间，另外注意人民币如果贬值也会限制沪铜下跌幅度。