ST耀华:重组提升公司价值

2008年08月01日 09:12 来源：中国证券报丁文

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·机构预测明日大盘走势

    ST耀华股东大会召开在即，凤凰置业能否顺利入驻很快得见分晓。如果能够成功，ST耀华将在基本面发生根本变化，价值评估也应相应随之调整。

    如此次重组失败，ST耀华可能面临两种局面，一种是维持主业，期望行业回暖或公司经营有重大突破。这种可能性不大。首先，ST耀华自2005年起便一直亏损，2007年依靠非经营性损益勉强扭亏，但2008年又继续亏损，显然目前没有明确有效的手段；其次，行业竞争激烈的情况愈演愈烈，与前两年相比，玻璃行业出现两头挤压的严峻局面，即重油、纯碱等上游生产要素价格持续大幅上升，玻璃市场价格乏力；第三，公司自身财务状况恶化，经营资金捉襟见肘；第四、ST耀华马上面临退城进郊，公司主要生产线将长时间停产。因此，维持的结果很有可能导致退市。

    另一种是失败后重新寻找重组方，但这意味着之前的时间和重组成本白白浪费，而再次寻找重组方不仅要再次支付成本，时间上能否保证也未可知。更重要的是在整体从紧的今天，市场条件未必比去年下半年更好，是否有更理想的合作伙伴出现，不可测因素太多。因为ST耀华总股本较大，每股净资产过低，不论哪一个企业成为重组方都面临每股净资产低的现状。其实凤凰置业净资产收益率已接近20%，净资产收益率水平是很高的，但因摊薄效应导致凤凰置业的收益分摊到每股只有0.30元左右，相信即使找到新的重组方，要达到这样的赢利水平也是很难的。更重要的是，由于重组活动旷日持久，过程极为复杂，交易过程中的不确定性极大，如万一未能找到合适的新重组方，或找到后又因各种原因使新的重组中途夭折，ST耀华将面临退市风险，投资者将陷入血本无归的危局。在停牌前买入ST耀华的投资者，成本较高，但保持客观理性的心理状态是十分必要的。

    如重组方案得以通过，ST耀华主营业务将全部转向房地产开发经营。由于房地产业受政策调控影响较大，这一转型必然引起市场疑虑。但凤凰置业一直强调坚持走文化地产的模式，这一独特的模式有别于普通的房地产开发模式，在A股市场尚未有这样的公司。在目前以及未来相当长的时期，是我国城市化进程快速推进时期，城市化和城市现代化必然对文化消费提出更多的需求，为文化消费提供硬件支撑的文化地产业务，有着巨大的发展空间。从披露的公告资料可见，凤凰置业的项目中，均将文化功能建设与商业开发在一个大型地块紧密相连、融为一体，项目的功能与品质均能产生附加值。这样做，既满足了地方政府发展文化事业的需求，又满足了社会文化消费的需求，可得到地方政府的大力支持。目前看，公司通过文化地产模式获得土地的成本较低，区位位置优越，在竞争中具有相当优势。因此不能简单套用房地产整体行业状况判断ST耀华重组后的长期趋势。从凤凰置业的近日开工项目及参与土地招拍挂的一些情况分析，该企业没有发生“资金链”危机的迹象，经营活动仍然十分活跃。

    从短期看，两、三年内，凤凰置业所做业绩承诺确有实现的依据。据《耀华玻璃重大资产重组暨非公开发行股票预案》，即将置入的凤凰置业100%股权包括了凤凰和鸣项目、凤凰和熙项目、苏州文化城项目、凤凰云翔项目、凤凰云海项目、江苏银行股份有限公司1亿股人民币普通股。

    其中凤凰和鸣项目截止2007年底，Ⅰ区住宅已经预售98.8%，Ⅱ区商业及办公建筑已经销售32%，已入账预售款6.66亿元。根据京都审计出具的盈利预测报告，重组完成后，上市公司2008、2009年度盈利将分别达到1.8亿、2亿，每股收益分别比2007年提高635.69%、717.44%。这一预测仅考虑了凤凰和鸣项目大部分收益。因这部分收益收入基本可以确认，凤凰置业的业绩承诺也有了基本保障。

    凤凰云翔和凤凰云海项目，这两块地原是工业用地，招拍挂后转商业用地。如凤凰置业自己拍下，将转为成本优势在未来开发后体现，如被他人拍走，将直接转为收益。从已往招拍挂情况来看，自有土地的变更用途大多数都是原土地使有方拿回。从媒体获悉，凤凰置业已参与了凤凰云翔地块招拍挂的申请。此外，这两块地的利益没有计入盈利预测，将成为上市公司未来的隐性收入。

    1亿股江苏银行股权。目前江苏银行股权在近期地方商业银行股权市场的成交价格已明显高于本次评估的每股3.16元。在不考虑江苏银行上市的情况下，股权一旦变现即可带来较大的收益，如江苏银行完成上市，收益将更为可观。这部分收益因没有变现也没有计入盈利预测。因此，凤凰置业对最近两年内的业绩承诺是有基础的，甚至是保守的。

    之后的盈利状况将视凤凰和熙项目和苏州文化城项目的开发销售状况而定。这两个项目将于2010-2011年开发完成，现在还无法预估其销售情况。但其位置均为黄金地段。凤凰和熙位于南京新主城区中央CBD，直连地铁二号线站口；苏州文化城位于苏州新加坡工业园区中央商务区核心地段，从公开资料可见，该园区世界500强企业入驻众多，国外及外来高端人才大量涌入形成了很大的刚性增量需求，该项目中公寓的销售及其价格都可以持乐观态度。苏州是长三角地区的经济发达城市，同时又是人多地少的区域，土地资源在苏州十分紧缺，核心区域更是稀缺，这一项目整体看好。

    在暂不考虑长期增长的前提下，我们认为凤凰置业对2008年1.8亿、2009年2亿元的净利润预测有实现的可能。根据重组预案，ST耀华将以9.06元/股的价格向凤凰置业发行不超过1.2亿股股票，届时，600716总股本将在6.77亿股左右，2008年每股收益将不低于0.27元，2009年每股收益将在0.30元左右。目前该股价格还在5元左右，再考虑到凤凰置业以远高于市场价的价格进入，应还有更为实质性的举措支持公司发展。因此，重组预案能够顺利通过，将会提升公司价值。(银河证券)