资产证券化应最大限度地降低损耗债券滚动报道

资产证券化应最大限度地降低损耗

2007年08月27日 09:05

邓清泉

    因投资者范围受限、产品流动性欠佳等原因，资产证券化产品交易清淡。表面上，不少投资者都认为是该类产品性价比不够，但另外一些现象也值得我们反思：为什么各银行对中上资质企业都乐于较基准贷款利率下浮10%放贷？为什么做信贷资产证券化的几家银行中，各分行都不乐意“卖”掉自己的贷款？

    这也就是，同样的资产，银行(的分行)不愿意卖，投资者却不愿意买，原因何在？主要原因就在于证券化过程中的“损耗”太大。

    举例说明：假如贷款池的平均收益率是6%，并假定资产支持证券分优先A档(厚度80%，收益率4%)、优先B档(厚度15%，收益率5%)和次级(厚度5%)，则次级的收益率X应该有：80%×1.04+15%×1.05+5%×(1+X)=1.06解之X=41%。

    如果次级能有41%的收益率当然不愁没投资者买了，可为什么现在各银行信贷资产证券化的次级都只有11-14%呢？原因就在于其中的损耗太大了———其中这里的损耗主要还不是中介机构、贷款服务管理费，而是时间上的损耗！

    简单地说，时间上的损耗就是资产支持证券的还本付息时间和贷款池收到现金流的时间不统一，其收到现金流的时间是相对平均的，即在两次还本付息期间的每天几乎都平均分配，却只能定期(按月或按季)分配收益。

    这中间的损耗有多大？我们不妨做下面一个测算：

    假定资产池一共有10个亿的贷款在未来一个季度内到期，且每天是均匀的，仍假设贷款池的平均利率仍为6%，则在一个季度内共收回10个亿的本金，加实际上只有半个季度的利息，即只有10×6%×0.25×0.5=750万的利息，即合计收到10.075亿。假定这10.075亿收到后立即用于回购，回购利率2%，直到次月12日(参照国开行ABS)，则回购本息合计为101067万元。以下是这101067万元的分配：

    优先A、B档(均为102天，收益率分别为4%、5%)分别分80907万元、15212万元。次级得到101067-80907-15212=4948万元，即次级收益率[(4948-5000)/5000]×(360/102)=-3.67%！这中间还没扣除贷款服务费、审计、评级和信托等各种中介费用。

    上例中次级的收益率和前面理论上差了近45%，主要就在于其中有时间上的损耗。例子中，还是假设了贷款池收到现金到分配现金之间都有回购收益，而在现在的实务操作中，几乎所有的贷款本息都是在季末后统一划给受托机构的，收到本息和划付日之间的利息由贷款管理人无偿占有了。

    我们怎样才能减少这种损耗？有以下几个途径：

    1、将所有贷款的还本付息都约定在某个季度的特定日，比如都定在每个季度的最后一天。如果能做到这一点，次级收益率差不多能提高10%。当然，这一条操作难度其实很大———现在各银行都是以贷款实际发放日为准计算年限，比如今年8月24日发放的贷款，贷款期限5年，那贷款的到期日就是2012年8月23日。如果为了证券化要规范现金流的话，就得让所有这些贷款都改在季度末还本、付息，而不单纯追求刚好整年的期限。

    2、将实际分配本息日和收款截止日之间的间隔大幅度缩短。比如6月30日收款截止，分配给投资者最迟到7月5日就够了，而无需等到国开行这样的12、13日，这样至少节约优先A、B档7天的利息，相当于次级能提高1%。而我们在操作实务上，贷款服务银行、受托机构、资金保管机构都要求尽量给自己充裕的划款和验证时间，殊不知这些都是以牺牲投资者收益率为代价的。

    3、建立中央优先权益登记系统，将抵押、质押等优先权益登记都交由一个登记系统，且电子化，既便于办理登记和变更，也便于投资者查询。否则，我们的信贷资产证券化要么只能拿信用或保证贷款入池，要么就得像建行MBS那样需要办理抵押变更登记的特批。没有统一的物权登记系统，仅变更登记一项就使得资产证券化不具操作性。

    节约每一小时、节约每一分钱，降低中间环节的任何损耗，才能将资产支持证券的收益率大幅度提高，银行等机构才有更大的动力将其资产证券化。

来源：证券时报

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